业绩概要：公司发布2022年年度报告和2023年一季报，2022 年公司实现营业收入50.53 亿元，同比下降23.05%；实现归母净利润6.66 亿元，同比下降48.80%；实现扣非后归母净利润为6.71 亿元，同比下降48.31%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利3 元（含税）。2023 年一季度，公司实现营业收入11.40 亿元，同比下降27.66%；实现归母净利润1.88 亿元，同比下降34.60%；实现扣非后归母净利润为1.87 亿元，同比下降34.67%。

极端气候影响磁铁矿发运，矿价回落导致公司盈利下滑：公司目前90%以上利润由磁铁矿业务贡献，2022 年磁铁矿销量下滑和价格下跌导致公司归母净利润同比回落。量：2022 年公司实现磁铁矿销量762.49 万吨，同比下滑11.14%，主要为2022 年4 月飓风影响铁路运输和港口运输所致。价：2022年62%品位铁矿石普氏指数价格为120.85 美元/吨，同比下降32.18%。磁铁矿业务量价双杀导致公司盈利同比下降。2022 年公司铜业务处于一期项目临近闭坑阶段，铜产品销售量约2.24 万吨，同比下降4.37%。公司蛭石业务经营稳定，2022 年销量约15.25 万吨，同比小幅下降3.32%。

暴雨引致洪灾，公司铁矿石正常出货受阻。2022Q2-2023Q1，公司归母净利润分别为1.49 亿元、-0.23 亿元、2.53 亿元和1.88 亿元，公司2023Q1 盈利环比下降25.69%，主要受极端恶劣天气影响。量：2023 年2 月起南非部分地区出现暴雨及洪涝灾害，影响公司磁铁矿正常发运，预计2023Q1 公司磁铁矿出货量环比同比均出现下降。价：2023Q1，62%品位铁矿石普氏指数价格为125.55 美元/吨，同比下降11.05%，环比增长26.73%。

海运费下降释放磁铁矿业务盈利空间。2022 年随着疫情影响消退，全球海运费价格也逐步下行，但整体价格仍维持高位。根据波罗的海航运交易所数据，2022 年全球波罗的海干散货海运费指数中枢为1934，处于历史高位区间。

随着俄乌冲突影响的减弱，2023Q1 全球波罗的海干散货海运费指数逐步回落至1011。受益于海运费价格的下行，公司磁铁矿到岸成本有望显著下降，增厚公司利润空间。

铜二期项目放量在即，为公司开辟新的盈利点。公司铜矿业务目前处于一期临近闭坑，二期项目即将投产的产能交接时刻。根据公司公告，铜二期项目预计于2023 年三季度部分投产，2024 年底全部完工，2025 年有望实现满产。

根据公司规划，铜二期项目满产后可实现7 万吨/年金属铜产量。假设该项目投产后铜产品成本为3.2 万元/吨，电解铜价格为6.5 万元/吨，考虑南非当地企业所得税率和归母净利润计算比例，则铜二期项目满产后有望每年为公司贡献归母净利润7.61 亿元，大幅提高公司盈利能力。

盈利预测与投资建议：随着海运费价格下降和铜二期项目逐步放量，公司业绩有望实现持续增长。考虑海运费下行幅度较大，我们对公司盈利预测进行调整，预计2023-2025 公司归母净利润分别为10.29、15.73、17.91 亿元，EPS分别为1.58、2.41、2.74 元，4 月28 日收盘价对应PE 分别为8.8、5.8、5.1倍，维持“增持”评级。

风险提示：铜二期项目推迟投产；铁矿石价格下降风险；海运费大幅上涨抬高成本等。