公司公布三季度业绩：收入484.5 亿元，同比/环比分别-10.2/-10.5%；归母净利润9,957.7 万元，同比/环比分别+55.5/+34.2%；扣非归母净利润-1065.0万元（23Q3：1.45 亿元）。前三季度公司实现收入1472.1 亿元，同比-3.0%；归母净利润4.18 亿元，同比-19.9%；前三季度扣非归母净利润6,241 万元，同比-88.0%。公司三季度归母净利高于我们预期的4,981.1 万元，主因公司商品期货等平仓及浮动盈利变动、导致24Q3 非经常性损益同比大幅提升，由23Q3 的-8,051.5 万元同比转正为1.1 亿元。公司三季度受到大宗商品行情影响，产业链周转速度放缓，对主业产生负面影响，但24 年非经常损益同比大幅增加，25 年业绩有望在稳增长政策下走强，维持“增持”评级。

大宗商品景气低位，黑色商品需求较弱

根据国家统计局数据，3Q24 房屋新开工面积同比/环比均下滑，分别下降19%和13%，抑制大宗钢铁等需求。根据南华期货数据，3Q24，南华金属/能化/农产品指数同比分别-1.7/-1.9/-9.4%，环比分别-7.7/-7.8/-2.8%，大宗商品价格持续下行，拖累供应链企业业绩。南华黑色指数同比/环比分别-7.0/-10.1%，下滑更为明显，公司主要业务黑色供应链（23 年占收入比77%）受明显拖累。

稳增长政策与地产回暖有望加速账款周转，提振25 年业绩

受大宗商品行情影响，产业周转速度放缓，公司自23 年以来总资产周转率下降明显（23 中报/23 年报/24 中报：7.88/6.71/2.40 次）。但近期央行宣布一揽子货币政策、9.26 政治局会议强调“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，首提“要促进房地产市场止跌回稳”，尤其10.12 财政部新闻发布会提到将推出近年来最大力度化债措施，有望缓解地方存量债务风险、清理拖欠企业账款，进而恢复供应链上下游账款正常周转，公司有望率先受益。

盈利预测与估值

我们下调对公司24/25/26 年归母净利润预测23/21/4%至5.5/7.6/10.4 亿元（ 前值7.1/9.6/10.8 亿元）， 同比-22.7/+37.6/+37.3%， 对应EPS 为0.78/1.07/1.47 元，考虑到公司25 年同比增长趋势较为明确，给予25 年6.2x PE，对应目标价为6.6 元（可比公司Wind 一致预期6.2x，公司凭借优于同行的风控能力与盈利结构，享受估值溢价，但响水龙托等上下游公司的欠款诉讼仍未解决，存在一定风险，因此给予公司行业平均估值，此前给予32%溢价率），维持“增持”评级。

风险提示：供应链上下游风险；大宗商品价格剧烈波动风险；多元化管理风险。