公用事业：行业共克时艰，继续推荐火电

在本轮经济增速下行周期中，全社会“共克时艰”对不同行业的影响大相径庭，基本面波动与预期波动不断交错进而带来投资机会。2019 年继续看好火电，谨慎看好水电及燃气行业。维持公用事业“增持”评级。

火电：与其苟延残喘，不如从容燃烧

我们认为火电行业领先全社会“共克时艰”约两年。经历了2016-2017 年基本面持续恶化以及股价的持续下行后，龙头公司股价已于2018 年一季度、领先基本面走出“至暗时刻”

当前，火电机组利用率的回升以及2019 年可能出现的波动并非股价核心驱动因素；而市场化比例的进一步提升（预计火电让利空间将继续收窄）以及局部上网电价下调带来的基本面损失亦非行业主要矛盾；在回顾过往多个电力行业景气周期的基础上，我们认为现阶段仍旧不宜对火电行业基本面过于苛刻，目前的配置决策更适合在“望远镜”视野中进行而非“显微镜”。当火电景气度回到合理水平甚至更高的时候，苛刻的基本面要求才是必须的；

我们始终认为，替代效应（相对配置价值提升）和逆周期性（成本敏感性和波动率明显高于电量敏感性和波动率）仍为2019 年火电行业股价走势的核心驱动力。我们坚持前期观点：现阶段经济走弱概率越高，对于电力行业尤其是火电越为有利。在2018 年取得明显相对收益之后，仍首推行业龙头：华能国际、华电国际，新增一线及地方火电公司推荐：国电电力、大唐发电、长源电力、皖能电力、粤电力A、建投能源、赣能股份。

水电：任尔风浪狂，明月照大江

根据长短周期判断，我们预计2019 年全国水电利用小时大概率不低于2018 年但水电行业整体仍欠缺成长性（2020 年行业将迎来新一轮装机成长高峰）。大型水电增值税优惠政策到期影响已基本被二级市场消化，作为近似无周期的防御性行业，无需过多基本面分析即可得到“二级市场弱势情况下水电可以较好规避风险”的结论。现阶段仍谨慎推荐水电。

建议关注长江电力、国投电力、川投能源。

燃气：量增逻辑延续，价改加速推进

随着能源结构转型、大气污染治理的推进，自2017 年以来燃气行业的市场关注度逐步提升。我们建议精选向上业务布局及向下顺价能力较强的燃气公司，建议关注深圳燃气、新天然气。

风险分析：

电力行业：上网电价超预期下行，动力煤价格超预期上涨，电力需求超预期下滑，水电来水不及预期，电力行业改革进度低于预期的风险等。

燃气行业：天然气销售量低于预期，新用户接驳数量下滑或接驳费用降低的风险，购气成本超预期上涨，管输费、配气费进一步下行的风险等。