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公司公告2024 年中报。2024H1，公司实现总营收276.72 亿元（-9.34%），归母净利22.96 亿元（-19.05%），扣非归母净利22.31 亿元（-16.32%）。24Q2单季，公司实现总营收133.64 亿元（-9.78%），归母净利10.25 亿元（-24.02%），扣非归母净利9.86 亿元（-22.09%）。公司每股拟派发现金红利0.66 元，分红率为99.58%。

H1 总外销量同比-7.74%，包装肉制品吨利4719 元

1）H1 总外销量同比-7.74%。2024H1，公司肉类总外销量为151 万吨，同比-7.74%；公司平均单价同比-1.73%至1.83 万元/吨。24Q2 公司肉类总外销量同比-11.41%，推算平均单价同比+1.84%至1.83 万元/吨。

2）分产品看：2024H1，公司包装肉制品/生鲜产品/其他收入分别为123.73/133.25/44.11 亿元，同比-9.64%/-16.14%/+5.66%，24Q2 收入分别同比-15.20%/-15.76%/+13.85%。

3）产品持续升级，包装肉制品吨利提升。2024H1，公司包装肉制品量/价分别同比-9.51%/-0.15%，吨利（营业利润，下同）为4719 元，同比+17.09% ；生鲜产品量/价分别同比-14.23%/+0.49%，吨利为407 元，同比-34.53%，生鲜产品受猪价低位影响，吨利有所下滑，而5 月下旬以来猪价回升，Q2 吨利环比Q1 已现改善；禽类产品销量同比+34.65%。

4）H1 经销商有所优化。2024H1，公司直销/经销收入分别为62.23/213.70 亿元，同比-11.77%/-8.57%。24H1 末，公司共有经销商17305 家，较年初-2.56%。

包装肉制品结构升级带动H1 毛利率提升

1）包装肉制品结构升级带动H1 毛利率提升，净利率受销售、管理、财务费用率增加以及政府补助减少影响。2024H1，公司毛利率为18.29%，同比+1.00pct，主要来自包装肉制品毛利率提升；净利率为8.45%，同比-0.99pct，主要受三费率同比增加及政府补助减少影响。24Q2，公司毛利率为17.13%，同比-0.21pct，净利率为7.84%，同比-1.42pct。

2）费用率有所增加。2024H1，公司销售、管理、财务费用率分别为3.35%、2.29%、0.30%，同比+0.23、+0.40、+0.60pct，财务费用率增加主要由于贷款规模上升以及去年同期利息收入基数较高（去年同期大额存单到期一次性确认利息）。

加速升级肉制品，持续推动网点扩增

1）肉制品结构升级加速。公司持续推出新品，大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠等高毛利新品，推动利润基石产品——包装肉制品吨利提升。

2）加快开发新渠道，持续推动网点扩增。目前公司在国内拥有100+万个销售网点，在绝大部分省份基本可以实现朝发夕至；同时，公司持续推进网点扩增，加快新渠道开发，有望推动肉制品销量稳健增长。

3）猪肉价上涨，冻品有望释放利润。2024 年5 月下旬以来，猪肉价持续回升，根据农业农村部数据，截至2024 年8 月13 日，猪肉平均批发价为27.09 元/公斤，5 月以来上涨幅度超33%，公司有望通过冻品增厚利润。

投资建议

我们预计2024、2025、2026 年公司归母净利分别为48.02、50.44、52.41 亿元，同比增长-4.97%、5.05%、3.91%，对应8 月14 日PE 分别为16、15、15 倍（市值776 亿元），维持“增持”评级。

风险提示

食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。