报告要点

几经变幻,屹立不倒的行业标杆

作为国际钢铁行业的标杆性企业,新日铁住金的发展历程源远流长,前后共经历了三次重要合并(1970、2012 年两次经营权转移的法律形式合并&2002 年非经营权转移的非法律形式合并),最终形成了内部持股结构复杂并且分散的股权特点,以及专注主业并开拓其他业务(比如新材料、工程、化工等)的经营格局。目前,新日铁住金粗钢产量世界排名第三,同时在近几年全行业景气恶化情形下,公司盈利表现也较为稳定,合并激发的活力愈加凸显。

三曲合并颂,共谱最强音

1)1970 年3 月,八幡、富士两家大型钢铁公司分而复合,形成新日铁;2)新日铁、住友金属以及神户制钢三方于2002 年11 月份,正式签订软联盟协议,宣告了以新日铁和住友金属为核心的战略软联盟开始形成;3)2012 年10 月1日,新日铁公司与住友金属公司正式合并,形成新日铁住金,并一跃成为当时全球产量第二的龙头钢企。

纵观新日铁住金历史上三次合并,不难发现其在合并背景、合并动因及最终的合并效果都呈现出一定的共同特征。具体而言:1)三次合并基本都发生在宏观经济偏弱、行业供需恶化及国内外竞争加剧的背景下;2)合并动因都源于在政府或政策助力情形下,合并参与主体在前期合作基础之上试图通过合并产生产能协同性,以扩大优势产品的产量与品质优势,进而提升市场竞争力;3)合并效果总体来讲是显著的,三次合并均实现了公司优势产量增长,随之带动行业集中度提升,同时公司自身市场占有率以及出口得到提升,并最终实现业绩好转。据报道,不久的将来,新日铁住金或许将与日新制钢展开新一轮合并。

低估值、基本面,轮番主宰合并行情

就新日铁住金三次重大合并来看,在低估值和基本面驱动下,消息释放期间相应主体股价超额收益相对显著,不过主体间表现有所分化,而正式合并后,相应标的超额收益围绕基本面进行演绎。1970 年首次合并短期推升板块超额收益,彼时合并主体还没上市;2002 年软联盟成立过程中,低估值成为合并行情主要驱动因素,因此参与联盟的低估值标的,无论长短期行情,受益均更加显著;2012 年新日铁住金成立,不同于2002 年软联盟成立行情主题成分较大(估值因素成主导),投资者对本次实质合并改善经营业绩的预期相对稳定(盈利因素成主导,合并期间累计超额收益整体上行即可印证),而从合并后中长期行情来看,新日铁住金投资逻辑也基本跟随公司基本面,2013 年起,公司股价相对钢铁板块指数超额收益与ROE 差值指标便呈一致走势,持续至今。