核心观点：

潮起：“双碳”加码需求，国内“量价齐升”。生物柴油作为一种以废油脂、植物油为原材料的减排能源，在欧洲等地加码“双碳”的背景下，强制添加比例不断提高，造就二十年黄金发展期——根据USDA 数据，消费量由00 年80 万吨增长至20 年4220 万吨，复合增速22%。我国17 年起打通欧洲出口链条，根据中国海关数据，17~22 年生物柴油、废油脂出口量复合增速达60%和36%，以卓越新能为代表的加工企业产能快速扩张。叠加20 至22 年间，油价不断高企推升生物柴油的稀缺属性及性价比，“量价齐升”下我国生物柴油产业迎来爆发。卓越新能为例，根据Wind，公司20 至22 年归母净利2.4/3.5/4.5 亿元，生物柴油生产量23.1/35.8/40.8 万吨/年。

潮落：需求不再增长，欧洲“双反”为最后一根稻草。而我们看到23年至今，生物柴油企业业绩、估值不断下跌，原因主要为需求疲软、欧洲政策打击两大原因：（1）伴随电动化、添加上限瓶颈导致生物柴油需求放缓，IEA 预期未来数年内生物柴油将维持在4000 万吨级水平，行业由成长转为成熟阶段，国内加工企业产能增速放缓、小型企业产能利用率大幅下降；（2）为保护本土加工企业的利益，7 月19 日欧盟委员会提议对出口欧盟的中国生物柴油征收12.8%至36.4%的临时关税，直接导致生物柴油企业不具备出口欧洲能力，行业进入寒冬。

SAF 元年来临，市场需求正待放量。在经历过去两年关税影响+外需下降的负面影响下，展望明年，SAF 强制添加开始将成为重要转折点：

（1）国外市场：根据欧盟发布的《关于确保可持续航空运输的公平竞争环境》，可持续航空生物燃料（生物航煤）占航空燃料的比重2025 年需达2%、2050 年需达63%（对应生物航煤需求潜力超4300 万吨/年），添加比例的升高有望带动外需贡献增量市场空间。（2）国内市场：

SAF 应用试点已正式启动，未来伴随国内SAF 应用试点扩张，内需释放将填补出口缺口。目前海外UOP、壳牌等全球炼化巨头、国内中石化等生物柴油企业正加速SAF 产线布局，行业白热化布局阶段来临。

原料稀缺属性提升，得“废油”者的天下。我们认为，拥有废弃油脂原料的餐厨处理企业和具备炼化技术的加工企业将是这次生物柴油上升周期中的受益者。尤其是以朗坤环境为代表的固废公司，有望通过餐厨项目布局，掌握大量废弃油脂原料供应，将在未来SAF 市场具备主导权。建议关注【朗坤环境】、【瀚蓝环境】、【军信股份】等。此外，具备炼化技术的生物柴油加工企业，正处于产能建设和调试阶段，关注后续产线进展。关注【卓越新能】、【嘉澳环保】、【海新能科】等。

风险提示。订单低预期，政策变动风险，分红低预期。