盈利模式稳定，穿越周期，更多关注个股成长性与分红

公用环保板块过去几年来关注的重点主要在分红潜力与稳健增长，行业中电力/燃气/水务/垃圾焚烧等资产穿越周期能力较强、经营模式稳定、造血能力充沛。展望未来，火电盈利能力修复+盈利模式的改变依然是最受益于电力体制改革的方向，水电短期业绩弹性看来水修复，燃气顺价叠加成本下行会带动毛差持续提升，水务与垃圾焚烧随着新项目减少更多关注现金流回款能力的改善与潜在的使用者付费机制理顺。我们推荐淮河能源、陕西能源、浙能电力、华电国际、华润燃气、湖北能源、长江电力、桂冠电力、川投能源、光大环境、三峰环境、兴蓉环境等标的。

火电水电关注盈利能力改善与来水修复，核电将受益于常态化审批2023 年以来火电盈利逐季度修复，煤炭供需偏宽松背景下，我们预计2024年煤价中枢同比仍将下移，火电盈利同比有望持续增长态势。水电方面，2024年来水修复中，存量水电盈利能力的提升主要受折旧到期与财务费用下降推动。核电方面，我们看好常态化审批下未来机组投产带来的内在价值增厚。

我们从两个角度推荐电力标的：1）2024-26 年高股息水平，建议关注华能国际/华电国际/浙能电力/陕西能源/长江电力/桂冠电力等；2）2024-26 年中股息水平（股息率2~5%）、2024-26 年归母净利CAGR 不低于8%，建议关注淮河能源/国电电力/国投电力/中国核电。

燃气：天然气供给边际改善，国内部分LNG 长协价格或已出现向下拐点国内天然气表观消费量重回增长轨道，2024 年1-3 月同比+11.9%。气电成为国内天然气需求增长主力。2022 年10 月以来国际LNG 现货价格自高点回落，我们判断国内部分LNG 长协价格或已出现向下拐点。我们从两个角度推荐燃气标的：1）2024-26 年中股息水平（股息率3~5%）、2024 年归母净利同比或2024-26 年CAGR 不低于10%，建议关注华润燃气/九丰能源；2）2024-26 年高股息水平（股息率高于5%）、2024-26 年归母净利保持正增长，建议关注蓝天燃气/新奥股份/佛燃能源。

环保：自由现金流转正趋势明显，关注高股息和稳增长机会水务和固废行业发展趋于成熟，逐步进入稳健运营期，运营类公司深耕存量市场，资本开支逐年下降，自由现金流有望改善，具备显著的高股息特征。同时，部分公司有望受益于水费上调和产业链扩张，预期业绩仍有增长。我们从两个角度推荐环保标的：1）2024-26 年高股息水平（股息率不低于6%），建议关注光大环境/北控水务/绿色动力；2）2024-26 年中股息水平（股息率2~5%）、2024-26 年归母净利CAGR 不低于6%，建议关注三峰环境/兴蓉环境。

风险提示：煤价反弹风险、电价波动、气价波动、水务涨价难以落地。