养猪扭亏，饲料盈利回升，资产负债表稳步修复

养猪扭亏带动公司24Q2 扭亏，饲料业务盈利回升，公司资产负债表稳步修复。我们维持盈利预测，预计24-26 年公司归母净利润为11.4/47.2/45.6 亿元，对应BVPS 为5.70/6.74/7.74 元，参考可比公司24E 估值均值1.1XPB，考虑到公司资金面改善、成本下降可期，给予公司24E 1.85XPB，对应目标价10.55 元，维持“增持”评级。

养猪扭亏带动24Q2 盈利，饲料业务盈利修复

2024H1 实现营收496 亿元（yoy-29%），归母净利-12.2 亿元（同比减亏）。

其中Q2 实现营收256.69 亿元（yoy-27.8%，qoq+7.36%），归母净利7.17亿元（同环比扭亏）。其中养猪业务扭亏或为Q2 公司归母净利润同环比扭亏主因。我们估算公司Q2 猪产业实现盈利3.5 亿元，对应养猪完全成本15.52 元/公斤左右（不剔除资产减值及总部费用），环比下降约1.9 元/公斤；饲料业务盈利约3.3 亿元，外销量519 万吨，吨净利64 元/吨左右。公司24Q1 饲料受高价原料及客户结构调整等影响吨净利承压严重（约28 元/吨），Q2 已逐步修复。公司24H1 共实现饲料外销量991 万吨，同比-4%，其中禽饲料/猪饲料同比+11%/-34%，水产料及反刍料销量同比小幅下降。

生猪生产指标优化，资产负债表稳步修复

公司自2023 年年底以来持续推进北方猪场的场线改造，优化种猪及育肥环节生产管理等工作，生产指标明显优化。截至24H1 公司窝均断奶仔猪数/PSY 提高至11.1 头/25.2 头，较去年底+0.3 头/1.7 头。断奶仔猪成本降至280 元/头以下，较去年底下降60 元/头左右。生产指标优化利好长远发展，公司24Q2 业绩拐点已显现。我们预计伴随后续饲料成本下降及养殖成绩持续提升，公司养猪成本或仍有下降空间，叠加猪周期向上，公司24H2 养猪或有较好盈利。截至24H1 末，公司资产负债率为73%、环比-1pct；24H1经营性现金流量净额为46.5 亿元，同比+135%。公司定增计划稳步推进，目前已经股东大会同意，之后需向交易所提交材料申请。

24Q3 高猪价持续性或可期待，公司稳步推进复工复产考虑到23Q4 能繁母猪存栏持续加速去化，2-5 月全国新生仔猪数基本平稳，且今年二育/压栏一直偏谨慎、国内冻肉库存已持续下降至低位，我们认为24Q3 猪肉供给压力或偏低，高猪价或仍有一定支撑，公司养猪盈利或进一步改善。公司下半年稳步推进复工复产工作，截至2024 年6 月底能繁母猪约73 万头，预计年底恢复至80 万头左右。

风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复，爆发大规模动物疾病，扩张节奏与市场需求不匹配等。