导语
①白酒进入消费与价格双理性时代,性价比权重提升;
②回款稳健&扩产高峰已过,上市酒企分红比例有望提升。
事件驱动
随着中秋节、国庆节“双节”来临,白酒也逐渐进入传统消费旺季。A股白酒板块处于估值低位,市场高低切换,板块有望迎来活跃资金的关注。
行业透视
一、白酒进入消费与价格双理性时代,性价比权重提升
纵观 21世纪以来,中国白酒市场的发展历史,主要可以分为3个阶段:
黄金发展(2003-2012年)量价齐升。2012年以前,中国白酒市场凭借社交属性,乘风国内基建快速发展的浪潮,进入快速扩张期,2012年,中国白酒产量1153.16 万千升,2003-2012年产量年复合增速为18.97%。2012年,受三公政策和塑化剂事件影响,白酒行业进入调整期。
中国白酒产量及增速
白酒持续高端化(2016-2023 年):价增驱动增长。经过2年多的调整,2015年白酒上市公司陆续恢复正增长,白酒消费需求也逐步从以政商为主向商务、自饮需求转化,在 2015 年棚改货币化等因素的影响下,白酒企业高端化加速,价增引领白酒企业增长,2016-2023年,白酒产量、单价年复合增速分别为-0.40%、10.01%。
中国规上白酒企业产量、单价增速
双理性时代(2023 年至今):2023年在变革多元的背景下,酒类消费进入“消费理性+价格理性”的双理性时代。根据中国酒业协会发布的《2024 中国白酒市场中期研究报告》,2024 年上半年,白酒市场经销商、零售商反馈市场动销最好的前三价格带分别为300-500元、100-300元、100元及以下。
根据中国酒业协会公布的《2024中国白酒市场中期研究报告》数据显示,2024年第一季度,白酒经销商、零售商中 41.7%的商家的销售额保持正增长,45.8%的商家的销售量保持正增长,12.5%的商家的客单价保持正增加,当前白酒销量比价格韧性更强。
二、白酒公司盈利能力领先,理性时代下凸显韧性
白酒上市公司盈利能力优异,2023年,上市白酒企业平均(整体法)毛利率、净利率分别为80.79%、38.60%,盈利能力韧性强:2023 年,上市白酒企业平均(加权算数平均)净资产收益率为18.09%,在各行业中表现领先。
白酒上市公司毛利率及净利率情况
1、高端白酒企业:[自饮需求韧性强,盈利能力稳健提升
全国化高端白酒企业(茅五泸):高端白酒自饮需求稳健,消费韧性强,同时高端白酒企业品牌力强、护城河深。茅台渠道利润丰厚、渠道管控能力强,普五、国窖 1573虽目前批价有所倒挂,但厂商话语权较强,有望实现平稳过渡,2023年茅五泸毛利率、净利率持续稳健。2024年,五粮液和泸州老窖公司对大单品普五、国窖 1573 主动控量挺价,叠加终端动销表现稳健,有望逐步去化渠道库存,恢复良性渠道利润。
高端白酒企业净利率情况(%)
2、次高端白酒企业:去库周期下,盈利能力韧性强
次高端白酒企业(酒鬼酒、水井坊、舍得酒业):在商务需求慢复苏以及性价比消费背景下,次高端酒企收入增速短期有所放缓,利润率受产品结构变动、营销费用投放加大等影响略有回落,但仍实现较好的盈利水平,2023年,酒鬼酒、水井坊、舍得酒业净利率仍分别达 23.60%、30.38%、29.22%。
次高端白酒企业净利率情况(%)
3、地产酒企:深耕基地市场,结构持续升级
结构升级地产酒企(今世缘、迎驾贡酒、老白干酒、金徽酒、口子窖、伊力特):深耕基地大本营市场,推动渠道进一步下沉,在农村消费复苏好于城市、自饮宴请等消费需求复苏快于商务需求复苏的趋势下,基地市场深耕、渠道下沉能力强的强势地产酒企有望受益,并有望推动基地市场自饮宴请需求逐步升级,带动自身产品结构逐步升级。
结构升级地产酒企净利率情况(%)
4、大众酒企:酒企利润率 9-10%,渠道利润率较稳健
大众酒企(顺鑫农业、天佑德酒、金种子酒、皇台酒业):牛栏山光瓶酒起家,较早实现了全国化布局;天佑德酒、金种子、皇台酒业以区域市场为主。从利润率看,大众酒企的利润率较更高价位带的酒企略低,2023年,顺鑫农业白酒板块、天佑德酒、皇台酒业净利率分别为9.62%、9.05%、-12.03%。从渠道利润看,目前,100元以下的名酒光瓶大单品能实现较好的盈利,根据酒业家数据,玻汾、牛栏山系列产品小郎酒、顺品郎等名酒光瓶酒价盘稳定、拥有较好的渠道利润。
大众酒企毛利率情况(%)
三、回款稳健&扩产高峰已过,上市酒企分红比例有望提升
上市酒企回款稳健,资本开支高峰已过,分红比例有望提升。除汾酒、今世缘等少部分上市白酒企业外,大部分上市白酒企业的资本开支高峰已过,可分配的现金流迎来进一步提升空间。
A股上市白酒公司现金流情况(亿远)
2023年,A股上市白酒企业的现金及现金等价物净增加额/经营活动产生的现金流量净额为 17%,分红率存在可进一步提升空间。2023年,A股上市白酒企业分红率(整体法)达70%,16家上市白酒企业中,11家的分红率较2022年提升,白酒上市公司的分红意愿普遍增强。
投资策略
华龙证券在研报中指出,中秋国庆白酒传统动销旺季即将来临,短期来看,白酒行业总需求受到消费场景和消费力的双重制约,中长期若需求逐步回暖,行业龙头公司有望优先受益。当前市场需求波动,行业内公司业绩分化,龙头表现更加稳健,估值回调后中长期配置性价比凸显。
国元证券在研报中指出,过去,白酒价格主要是提价逻辑和消费升级逻辑,但现在,市场消费形势发生变化,消费者当前对于性价比的需求跃升为核心需求,顺应这个变化白酒价格逻辑正在进化为消费与价格双理性逻辑。势能向上的区域领先酒企消费者基础好、渠道护城河更深有望进一步提升区域市占率;同时,区域酒企在本区域深耕多年,有望推动区域自饮宴请等消费场景的结构升级,带动核心消费价位带从100-300元向300-500元升级。
个股关注
1、迎驾贡酒:徽酒的四家上市白酒企业之一
①公司聚焦洞藏系列,目前消费氛围形成,已从渠道推力驱动转为消费者自点率,洞藏系列有望持续放量;
②公司单二季度营收、净利表现超市场预期,在去年高基数基础上依然实现快速增长。
2、天佑德酒:青稞酒龙头
①公司作为一家区域型酒企,主营产品为青稞白酒,上市以来规模不断扩张,目前已发展成为青海省白酒龙头企业;
②公司通过终端货架抢占行动、单品弱势区域提升计划、市场秩序恢复、营销基础工作提升、客情关系巩固等5项渠道核心工作,推动100-200元/500ml价位段产品销售提升。
3、顺鑫农业:低端白酒行业龙头
①24年公司上调4款牛栏山陈酿价格,提价幅度为6元/箱,有望进一步增厚公司利润空间;
②公司持续发力产品结构升级,推出精制陈酿、珍品陈酿、牛栏山一号等新品,进一步丰富光瓶酒产品矩阵。
风险提示
消费复苏不及预期风险、市场竞争过剧风险、政策调整风险。
资料参考
20240910-国元证券-白酒行业深度报告:洞察趋势,把握白酒双理性机遇。
20240909-华龙证券-食品饮料行业周报:旺季即将来临,关注白酒量价表现。
20240902-华福证券-顺鑫农业-000860-稳白酒,猪肉减亏,盈利能力提升。
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