投资建议

今年食饮行业需求受居民消费信心不足、对收入增长预期谨慎等因素影响表现较为疲弱，消费趋势整体呈现K型分化，中高端产品表现承压，具备高质价比及为消费者提供情绪价值产品表现更为突出。展望2025 年，我们预计随一揽子刺激政策落地，必选消费有望从消费券发放、消费信心提振、居民收入预期改善等直接及间接角度受益，商务、礼赠等场景有望逐步受益于经济活跃度的提升，白酒行业需求或稳健恢复，行业集中分化趋势延续；大众食品则有望受益于居民消费信心回升，我们对明年大众食品需求在今年低基数下回暖持相对乐观态度，并判断质价比及情绪价值等消费趋势有望延续。

理由

白酒：展望2025 年，白酒行业供给增长有望放缓，需求或稳步复苏，逐步达成供需再平衡，全年或为前低后高的弱复苏走势。2024 年以来行业需求偏弱，品牌及自身能力不足、且过去几年累积库存包袱较多的公司压力次第显现，存量竞争的特征明显，主流企业更加注重可持续稳健发展。我们预计2025 年行业供给有望放缓，适应新阶段的供需平衡；需求端看，我们预计行业需求有望稳健恢复，随国家一揽子增量政策的逐步落地，商务、礼赠等场景将逐步受益经济活跃度的提升。行业整体或呈前低后高的弱复苏走势，上半年行业将以磨底为主，下半年需求或有所修复带动行业稳步开启弱复苏进程。

大众食品：行业需求低迷下龙头完成深度调整和效率改善，2025 年有望逐步回暖。展望2025 年，我们认为大众食品需求端在潜在政策刺激下多数子行业有望回暖，并预计质价比及情绪价值消费风格延续，软饮料、休闲零食等行业整体规模仍将扩容；供给端头部企业完成渠道调整、内部提效等工作，经营质量稳步提升，渠道库存优化，建议关注兼具渠道优势及产品力的行业龙头，我们判断其有望持续获取市场份额。

盈利预测与估值

维持个股盈利预测及目标价。推荐组合为：A股酒类：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、青岛啤酒；A股非酒：伊利股份、东鹏饮料、盐津铺子、三只松鼠、洽洽食品、新乳业、海天味业、涪陵榨菜、千禾味业、巴比食品、万辰集团；H股：蒙牛乳业、康师傅控股、统一企业中国、华润啤酒、青岛啤酒股份。

风险

需求回暖进度慢于预期，原材料价格波动大于预期，各子板块市场竞争加剧。