事件：

2018 年12 月，公司完成了2018 年度第五期超短期融资券的发行工作，并公告了相关情况。债券上市交易日为2018 年12 月13 日，到期兑付日为2019年6 月10 日，债券期限为180 天，计划发行量5 亿元，实际发行量5 亿元，票面利率为6.2%。

点评：

超短融顺利足额发行完成，票面利率合理，缓解了公司部分资金压力。2018年下半年，债券市场交易冷清，到四季度，债券市场交易有所回暖。公司此次超短融发行顺利足额完成，且票面利率6.2%也属于合理区间。据统计，2018 年12 月-2019 年3 月公司每月分别有15 亿、15 亿、5 亿、15 亿，合计共50 亿刚兑需偿还。此次5 亿超短融发行完成将缓解公司部分资金压力，但2019 年一季度刚兑偿还压力仍大，公司后续仍将集中重点精力在资金筹措上。

环卫一体化业绩订单高速增长，2018 年预计可实现营业收入40 亿，2019年环卫收入仍有望翻倍。公司2018H1 新增城乡环卫一体化业务运营合同60 份，年化合同额共计13.56 亿，合同总额为108.85 亿，保持高增长。公司自2014 年至2018H1，正在履行的环卫服务合同共计约500 项，年化合同额合计26.7 亿元，项目运营期内合同额累计为365.02 亿元。预计2018年环卫业务可实现营业收入约40 亿元，2019 年有望翻倍达到80 亿收入规模，对应约4 亿净利润。

以项目可融资性拓展优质PPP 项目，主要在上半年签订大量PPP 订单，下半年新增PPP 订单量明显减少，传统固废业务稳步发展。2018 年上半年，公司签约南宁武鸣、楚雄餐厨、宿州德邦医废处置等项目，新中标陕西西安、东源县城乡环境综合整治、铜川市、石楼县等多个PPP 项目，上述项目涉及投资额近82 亿元，PPP 项目订单快速增长。同时，公司根据市场形势变化将项目可融资性放在首位获取优质ppp 订单，下半年新增PPP订单量明显减少。目前在手ppp 订单总额约450 亿元，其中实质订单约80亿左右，仍对2018 年业绩有较强支撑，预计2018 年全年将实现工程收入约30 亿左右，长期来看，公司工程收入占比将越来越低。

再生资源加速布局，创新模式改变单一盈利模式。2018 年，公司再生资源业务继续加速布局，规模效应逐渐形成，竞争格局明显改善，同时，公司积极开展电子废弃物非基金业务，改变原有依赖于基金补贴的单一盈利模式，2018 上半年共处置危废和医废11670 吨，深入推进汽车拆解、零部件再造及锂电池回收业务，同时18 年生态环境部公布的政府性基金预算拨款约36 亿元，同比增加27.65 亿，补贴预算增加利于改善行业现金流，公司17 年应收账款38.6，其中约19.9 亿元为废弃电器电子产品补贴资金，收回补贴后后续现金流有望改善。

业务方向及盈利预测：从未来发展来看，虽然公司目前仍有大量PPP 订单在手，但长期业务重心将在运营类项目上，环卫运营业务仍将在翻倍增长的快速成长通道中，随着规模不断扩大，未来盈利能力还有提升可能；再生资源领域空间巨大，公司也已完成初步布局。预计公司2018 年和2019 年的归属净利润为13.5 亿元和16 亿元，目前市值对应2018 年PE 估值仅为11 倍、对应2019 年PE 估值仅为9.3 倍，若按2018 年15 倍PE 估值计算，2018 年公司目标市值为200 亿，对应目标价14.0 元，维持“审慎推荐-A”评级。

风险提示：PPP 订单和环卫项目拿单不及预期；贵金属价格低迷，刚兑偿付风险。