3Q22 业绩低于我们预期

公司公布3Q22 业绩：公司实现营收75.8 亿元，同/环比-24.2%/-1.7%；实现归母净利润-8.2 亿元，同比-375.2%，环比多亏5.4 亿元；实现扣非净利润-9.6 亿元，同比-566.5%，环比多亏4.7 亿元。低于我们预期，我们认为原因主要系商用车需求疲软导致公司销量下降。

发展趋势

3Q22 销量下滑、业绩承压，降本提效成效显著。据中汽协数据，全国重卡总销量14.3 万辆，同比-23.3%；轻卡总销量38.7 万辆，同比-8.1%；下游需求疲软导致公司业绩承压。公司3Q22 毛利率4.7%，同/环比-8.2/-0.4ppt；归母净利率-10.9%，同/环比-13.8/-7.2ppt；我们认为主要原因系销量下降导致的规模效应减弱。3Q22 公司期间费用率16.2%，同/环比提升4.5/4.5ppt，公司持续加大研发投入、带动研发费用率同/环比+3.4/+3.4ppt；从绝对值来看，1-3Q 销售费用与管理费用合计同比-32.5%，降本减费效果显著。

商用车行业底部已至，期待板块复苏。据交强险数据，2022 年9 月重卡上牌量4.2 万辆，同比-37.8%，环比+2.5%，环比连续两月正增长，我们认为重卡行业复苏趋势持续验证。就基本面而言， 9 月整车货运流量指数均值环比+1.7%，同时政策性银行资本金工具陆续到位，我们认为有望带动基建新开工增速迎来小反弹，支撑重卡需求；政策方面，900 亿元商用货车贷款、公路货车通行费减免10%等政策有望刺激商用车需求。我们认为商用车需求逐渐企稳，公司在行业淡季出清中持续提升市占率，有望显著受益行业复苏。

海外市场加速拓展，新能源战略持续落地。公司加速海外市场拓展，规划海外项目事业板块，围绕产品、服务、渠道、基地布局等方面积极布局。公司稳步推进“15333”新能源战略规划，自主设计研发的国内首款重型商用车缸内直喷氢气发动机成功点火并稳定运行；与重塑科技、吉林二道区政府合作打造三位一体氢燃料电池发动机生产园区；与宁德时代合作成立解放时代，布局新能源市场运营。我们认为，新能源和海外业务有望成为公司新增长点。

盈利预测与估值

考虑下游重卡需求低迷，下调22/23 年盈利预测65.9%/31.5%至14.1/32.9亿元。当前股价对应22/23 年24.5/10.5 倍P/E。维持跑赢行业评级，同时考虑盈利预测调整及海外市场与新能源业务提供长期增长点，下调目标价25%至9 元，对应22/23 年30.0/12.7 倍P/E，较当前股价有21.0%的上行空间。

风险

国内疫情反复影响下游需求；基建与地产竣工需求不及预期。