本报告导读：

白酒开门红表现符合预期、节后总体平稳，我们认为近期股价走势已基本反应市场悲观预期，伴随政策预期回暖白酒板块有望迎来一轮估值修复。

投资要点：

投资建议：从 开门红表现看白酒需求仍较弱、节后总体平稳，我们认为近期股价走势已基本反应市场悲观预期，伴随政策预期回暖白酒板块有望迎来一轮估值修复，建议增持：1）动销较好龙头山西汾酒、迎驾贡酒、今世缘；2）相对稳健标的五粮液、贵州茅台、泸州老窖、古井贡酒，港股珍酒李渡。

政策更加积极，市场预期抬升。临近两会，近期宏观政策走向积极，2 月10 日国常会研究提振消费有关工作，提出“提振消费是扩大内需、做大做强国内大循环的重中之重。要切实转变观念，把提振消费摆到更加突出位置”、“要大力支持居民增收，促进工资性收入合理增长，拓宽财产性收入渠道，提升消费能力”等；同日上海再度投放5 亿元服务消费券，3 月1 日起核销，其中餐饮3.6 亿元、门槛值300 元（满300 减90），有望带动餐饮相关消费。同时房地产作为重要的顺周期板块，随着万科管理层重组、国资进驻后债务兑付确定性提升，以及1 月部分区域成交转暖，对行业预期形成阶段性支撑，提振市场情绪。受DeepSeek 等现象级产品驱动，外资积极性正在提升，据高盛披露全球对冲基金上周净买入中国资产创四个月之最，叠加政策因素有望推动顺周期资产拔估值。

白酒基本面平稳。白酒2025 年开门红符合预期，节后总体平稳运行。据渠道调研我们预计开门红白酒大盘下滑幅度在10%以内，考虑批价同比下行，预计销售额下滑幅度大于销量，分价格带来看中低端白酒表现优于高端优于次高端。春节过后茅、五批价整体平稳，价格表现好于此前悲观预期。当前白酒行业库存仍在较高水平，酒企愈发关注库存去化和渠道利润问题，1 月以来五粮液、汾酒、李渡、珍酒、今世缘、洋河等品牌先后开启控货，五粮液酝酿减量，次高端大部分品牌旺季放量较少、对回款等要求亦有适度放宽。后续我们预计产业还将先后经历渠道利润底、库存底、业绩底，预期有望逐步企稳。

板块相对低位，有望迎来估值修复。24Q3 起白酒业绩增速边际放缓，渠道承载力趋弱，良性增长成为行业共识，从24Q4 及25Q1 开门红情况来看库存去化进度一般，我们认为近期股价走势已基本反应悲观预期。经过近期调整，截至2 月12 日收盘贵州茅台/五粮液/泸州老窖股价对应2025E PE 分别为20X/15X/12X，山西汾酒/古井贡酒/迎驾贡酒/今世缘分别为15X/13X/14X/14X，估值再度回落至相对低位，政策刺激下有望迎来估值修复。

风险提示：批价剧烈波动、需求恢复不及预期、食品安全风险。