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公司发布2024 年半年报，2024H1 公司实现收入9.94 亿元，同比-35.50%，归母净利润1.21 亿元，同比-71.32%，其中酒类实现收入9.90 亿元，同比-35.62%，销量/吨价分别同比减少18.77%/20.75%。单Q2 公司实现收入5.00 亿元，同比-13.27%，归母净利润0.48 亿元，同比-60.87%。2024H1 合同负债2.57 亿元，同比-42.53%。2024Q2（收入+Δ合同负债）5.23 亿元，同比-20.47%。2024Q2 销售收现5.18 亿元，同比-12.94%。Q2 公司终端建设成果逐步开始向客户回款效果转化。

湘泉系列表现亮眼，省内表现优于省外

分产品看，2024H1 内参系列/酒鬼系列/湘泉系列/其他系列分别实现收入1.73/5.91/0.49/1.77 亿元，分别同比-60.85%/-30.11%/+36.33%/-17.51%，其中内参系列销量/吨价分别同比减少44.44%/29.53%，酒鬼系列销量/吨价分别同比减少29.35%/1.08%，湘泉系列销量/吨价分别同比增长36.18%/0.11%，其他系列销量/吨价分别同比减少11%/7.31%。分区域看，2024H1 公司省内/省外分别实现收入4.13/5.81 亿元，分别同比减少33.68%/36.74%。

收入下滑导致费用率提升，净利率短暂承压

2024Q2 公司毛利率75.59%，同比-2.23pct，或主要受产品结构变动影响。2024Q2销售/管理/营业税金及附加比率分别为35.45%/7.80%/19.89%，分别同比增加5.73/0.96/2.69pct，其中管理费用增加主因职工薪酬增加。2024Q2 归母净利率为9.52%，同比-11.59pct。

投资建议：主动改革，建议持续关注

考虑到消费弱复苏，且短期内公司仍在改革调整中，我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为22.07/23.48/25.78 亿元，同比分别-22.02%/+6.42%/+9.77%，归母净利润分别为2.08/2.31/2.56 亿元，同比分别-62.05%/+11.32%/+10.66%，对应2024-2026 年PE 估值分别为57/52/47X。鉴于公司主动改革，渠道趋于良性，建议持续关注。

风险提示：大单品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不及预期