事件：

8 月27 日公司公布2016 年半年报，2016 年上半年公司实现营业收入8.44 亿元，同比下降15.75%；实现归属于上市公司股东的净利润0.4 亿元，同比下降41.97%；扣非后净利润为0.34 亿元，同比增加19.44%，每股收益为0.09，同比下降50%。

观点：

营业收入和净利润均出现不同幅度的下降。2016 年上半年，公司实现营业收入8.44 亿元，比去年同期下降15.75%；利润总额为4420 万元，同比下降36.62%，其中归属于母公司所得者的净利润为4002万元，同比下降41.97%。

本期营收和净利润均出现大幅下降，主要归因于报告期内公司结转项目的低毛利率，究期根源，是因为本期处理消化部分项目存量尾房所致，从而导致房地产开发业务营收毛利显著低于去年同工作服21.55个百分点。

公司下半年将抓紧香港武夷永兴街3-7 号旧楼重建项目的整体出售并加快南京武夷名仕园项目建设，预期将对地产开发业务的毛利率恢复有非常大的助力，同时公司在北京通州的土储开发进度已经更加明确，目前已经开始保障房项目的建设，而未来其他土储所带来的业绩释放将在相当长的一段时间内成为支撑公司业绩不断增长的重要因素。

通州核心区土地储备丰富。通州区是北京重点发展的新城之一，也是北京参与京津冀经济圈区域合作发展的重要基地，其将在构建“高精尖”经济结构上担当起了产业发展和城市发展的双重责任。目前，公司全资子公司北京武夷在通州拥有600 亩土地，相当于通州区一年土地总成交，总计达100 万平方米左右的建筑面积，将为公司未来的发展带来新的机遇。依据储备地块附近楼面价值和在售项目价格进行估计，当前土地储备价值就已经超过200 亿元。截止日前，通州区的大部分项目都已经开工，部分项目也已开盘出售，随着这些项目的竣工，将为公司的销售收入和盈利带来较高的增长。

从2013 年初至2015 年初通州综合用地（含住宅）和商业/办公用地的土地成交情况来看，共成交土地52 幅，截止3 月9 日，2016 年通州未有任何土地成交。52 幅地块中只有10 幅是综合用地（含住宅）及住宅用地，平均楼面价7863 元/平方米；其余35 块土地为商业/办公用地、7 块土地为工业用地，通州核心区住宅土地的供应量已经相当紧缺，进而体现出公司拥有地块的“不可替代”的巨大价值。中国武夷所属的通州核心区土地成交楼面价要高于通州平均水平，公司通州项目周边的土地成交楼面价已经高达，再以这种方式凸显出公司地块能够带来的极高价值增值。

海外业务发展良好。公司以建筑施工总承包为基础，房地产开发为重点，外向型经济为主。国际承包具有一定优势，连续22年跻身“全球最大250家国际承包商”，2015年国际承包业务毛利率达20.44%，处于行业先进水平，2015年在施工项目25个，累计合同金额44.97亿元。国际工程承包业务已肯尼亚为中心，积极向乌干达、坦桑尼亚、巴布亚新几内亚、埃塞俄比亚等周边国家拓展。2016年上半年，也相继中标肯尼亚和埃塞俄比亚等地的多个项目，这些项目多分布在东非、西非和亚太市场，伴随着一带一路，将会迎来新机遇，但与此同时受到国际经济增长趋缓、油价下跌致产油国受拖累，非洲、东南亚等国家基建投入放缓等影响，地缘政治风险和汇兑损失亦不可忽视。

融资成本持续降低。公司积极拓展融资渠道，优化债务结构，利用长期债务转换短期债务。一方面，公司4月7日公告中与平安银行股份有限公司签订营销额度100亿元银企战略合作协议，授信100亿元，预示公司未来资金情况无忧；另一方面，2016年2月，公司圆满完成2015年度配股工作，实现募资10.75亿元，极大地优化公司资产结构，债务资本比率从上年末的6.3降于4.1。

值得注意的是报告期内公司将原来香港子公司持有的内地（通州和诏安两地）子公司的股权转让给相应的内资公司，这种股权持有结构的调整并不会对公司的盈利能力产生根本性影响，但是却使项目公司股权结构更加清晰。

结论：

目前在北京通州武夷花园南侧仍有600 亩待开发土地，根据有关规划，项目总建筑面积100 万平方米左右，其中大部分为住宅用地。前期由于通州区整体规划未最终敲定，现今随着通州行政副中心定位和具体项目推进，已经不存在阻碍项目工程进度的因素，我们预期项目将于2016 年进入预售期，将给公司的销售和盈利带来较高的增长。

此外，公司在海外业务发展势头也十分良好，上半年相继中标肯尼亚、埃塞尔比亚等地的项目，为公司工程承包业务业绩的增长提供了保障。

我们预计公司2016 年-2018 年营业收入分别为28.58 亿元、34.98 亿元和44.14 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为2.48 亿元、2.71 亿元和2.83 亿元；每股收益分别为0.50 元、0.54 元和0.57 元，对应PE 分别为35.72、32.69 和31.30，维持公司“强烈推荐”评级。