澳矿开始出清，锂价底部信号明显。我们曾在2024 年9 月24 日发布的报告《真“锂”探寻系列13：澳矿24Q2 跟踪：成本考验开启，静待资源端出清信号》中指出，随着锂价快速下跌，澳矿面临较大成本压力，除greenbushes 外，全成本口径澳矿普遍亏损，成本考验已经开始，静待矿山端的减停产信号。经过将近2 个月的成本压力测试，澳矿减停产现象陆续出现，目前已有4 座澳矿宣布将要停产，我们认为锂行业出清已经开始，行业成本支撑较强，锂价基本触底。

澳矿亏损时的应对策略值得关注，现金成本或许并不是决定矿山停产的唯一标准。在这一轮的周期底部，澳矿再次率先决定减停产，并且从开始亏钱到决定减停产仅用时约1 个季度（24H1 10 万元/吨左右的锂价下澳矿基本均盈利），出清之快反映出澳矿在面临亏损时应对策略的不同，并不像市场预期的只有亏到现金成本才可能决定减停产，澳矿更加重视矿山资源的长期价值，在价格较低的情况下，或许并不愿意将资源开发出来。目前降成本、降资本开支是所有在产澳矿的重点工作，在亏损压力下，未来大概率减停产现象将继续出现。

目前4 座澳矿出清产能合计75 万吨锂精矿，约10 万吨LCE。从23Q4 开始至今，将要停产的澳矿已有4 座，其中Cattlin 矿山锂精矿产能20 万吨，Finniss 锂精矿产能20 万吨、Pilbara 的Ngungaju 选厂锂矿产能20 万吨、Baldhill 锂精矿产能15 万吨，不包括Kathleen Valley 27 财年末采选产能由原计划的400 万吨下调至280 万吨，4 座澳矿将要出清产能75 万吨锂精矿，合计约10万吨LCE。

澳矿普遍亏损，减停产现象预计将继续出现。从目前宣布将要停产的矿山成本来看，Cattlin 减产前的23Q3 现金成本636 美元/吨，Finniss 宣布停产前的23Q3 现金成本603 美元/吨，现金运营成本1259 美元/吨，Bald hill 2025 财年现金成本指引中值为563 美元/吨。目前价格下，澳矿普遍亏损，MRL 旗下的Marion、Wodgina 为降低成本进行裁员，2025 财年现金成本指引分别为613、563 美元/吨，与已经停产的Bald hill 成本水平相近，未来存在减停产可能。

25 年供给增量下修13.4 万吨，后续关注非矿、南美盐湖出清信号。考虑到目前澳矿、国内高成本云母矿的停产，我们下修25 年全球供给增量13.4 万吨LCE，下修26 年供给增量5.1 万吨。非洲矿目前成本压力较大，海外盐湖实际成本超预期、投资回报率大幅下降，我们预计扩产进度将放缓，后续需关注两区域行业出清信号。我们预计24-26 年全球锂行业供给128.0/157.8/193.0 万吨，过剩量3.6/6.0/10.6 万吨，过剩比例2.9%/3.9%/5.8%，行业格局明显改善。

投资建议：澳矿出清已经开始，亏损压力下未来或将有进一步减停产现象，行业见底信号明显，锂价快速回落后，锂项目投资回报率大幅下降，未来扩产项目推进意愿预计放缓，锂行业供需格局明显改善，建议重点关注具有产量弹性及成本优势的藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份。部分冶炼厂从0 到1 的转变也值得关注，比如盛新锂能和雅化集团。

风险提示：新能源产业关税风险，行业需求不及预期，项目进度不及预期。