上市券商3Q24 业绩符合我们预期

利润表：1）上市券商1-3Q24 合计营收同比-3%、净利润同比-6%、年化ROE同比-0.7ppt至5.5%，单季3Q24 营收同比+21%/环比+6%、净利润同比+42%/环比+15%，业绩拐点加速到来。2）单季调整后营收结构（剔除以大宗商品贸易为主的其他业务成本）来看，经纪19%、投行7%、资管11%、投资50%、净利息7%，投资收入占比同环比提升明显、其余各类收入占比均有下滑。3）个股层面，大券商中信/国君/招商/银河/广发3Q利润同比稳增且1-3Q正增长、华泰出售子公司推动业绩高增；集中度3Q均有提升，调整后营收CR10/CR5 65%/45%，利润CR10/CR5 81%/59%。

资产负债表：1）上市券商3Q总资产环比+6%/较年初+5%，其中投资类资产较年初+2%/环比+3%、占自有资产63%，融资类资产较年初-12%/环比-5%、占自有资产16%；杠杆率较年初+0.4x/环比+0.5x至3.9x。2）个股层面大券商中信/国君/广发稳步扩表、中信总资产较年初+19%/环比+16%。

发展趋势

收费类业务：3Q营收同比-17%/环比-6%、占比37%；整体降幅投行>经纪>资管、但投行环比改善。1）经纪收入3Q同比-15%/环比-10%（vs.A股股基ADT同比-12%/环比-15%、港股ADT同比+21%/环比-2%、新发权益基金份额同比-25%/环比-16%）；1-3Q累计同比-14%。大券商表现与行业趋同、中信/银河降幅相对较低，此外东财表现更优。4Q至今A股日均股票ADT维持超2 万亿元高位（同比+142%/环比+197%），我们预计将推动经纪收入4Q大幅改善。2）投行收入3Q同比-33%/环比+5%，境内股权融资仍低迷（3Q A股IPO/再融资分别同比-87%/-79%）、债券融资回暖（同比+18%/环比+4%）；1-3Q累计-39%。部分大券商如中信/华泰/国君环比改善幅度更优、部分境外融资领先机构同比亦稳增。我们预计后续投行将在低基数上改善更明显，同时各券商境内外、股债结构更加均衡。3）资管收入（部分券商含基金）3Q同比-5%/环比-6%，整体券商资管及公募基金规模回升（3Q末非货基环比+6%/较年初+17%、券商资管规模环比-2%/较年初+7%）；1-3Q累计-5%；大券商中信资管及基金收入同环比均实现正增。

资本类业务：3Q营收同比+87%/环比+18%、占比57%。1）投资收入（投资收益+公允价值变动+汇兑损益-联营及合营企业投资）3Q同比+139%/环比+27%、1-3Q累计同比+21%，3Q股指表现同环比改善明显、债券市场亦表现稳健。各券商投资业务分化明显，大券商国君/银河/招商/广发/申万增速较快、华泰出售子公司增厚收入。2）利息净收入3Q同比-26%/环比-19%，1-3Q累计同比-28%，收入端融出资金较年初-9%/环比-1%、利率边际下行，成本端受扩表放缓、境内成本下行、境外成本较高综合影响。

估值与建议

当前A/H券商板块交易于1.53x/0.76x P/B，处于过去五年52%/55%分位、过去十年35%/29%分位；我们认为当前板块业绩拐点加速到来、估值向上仍有空间，后续包括外部政策/市场情绪/并购主题等有望带来进一步催化，优选受益于中国资产交易活跃回升且自身具备alpha的个股：领先互联网券商如东财/同花顺、富途/老虎等，传统券商中如广发/华泰/中信/银河等。

风险

市场波动风险、成交量大幅萎缩、监管政策不确定性