主要观点

1. 合并报表，公司业绩增厚明显。

公司中报业绩大幅增厚，主要是合并报表的影响。公司在去年年底至今年年初，完成了对哈尔滨圣泰生物的收购，根据业绩承诺，圣泰生物2016 年净利润至少在1.83 亿元以上，这是今年上半年上市公司业绩大幅增厚的主要原因。去年上市公司净利润不到700 万元，今年全年在合并报表的影响下，预计全年净利润在2.7 亿元左右，合并报表带来的业绩增厚效应明显。

2. 上市公司原有业务正在改善。

除了合并报表的影响，我们判断2016 年上市公司原有业务的经营情况将得到明显的改善。2015 年之前，通化金马的净利润常年在几百万元量级徘徊，成长乏力。2015 年年底随着圣泰生物的资产注入，公司董事会和管理层的变化，以及公司经营管理团队的调整，再结合通化金马原有产品线情况，我们预判今年上市公司原有业务口径的盈利情况也将出现大幅改善。公司去年收入约1.9 亿元，净利润将近700 万元，整体净利润率不到4%，远远低于行业平均水准。我们预判在新的管理团队的带领下，公司经营情况具有很大的改善空间。我们预计今年上市公司原有业务口径的收入将有一定的增长，更多的弹性来自于盈利水平的提升，预判整体净利润率达到15-20%之间。如果按照收入2 亿元预测，净利润为3000-4000 万元之间，对公司整体业绩贡献显著。

3. 战略规划正在逐步落地兑现。

对于公司从去年年底开始的重组与并购，我们认为应该以动态和发展的眼光来看。我们在之前的深度报告《终将从黑马蜕变为金马》一文中提到，对于圣泰生物的收购，我们看中的是三点：第一，大股东持股比例的大幅提升；第二，优质资产带来的业绩大幅增厚；第三，优秀管理团队的引进与整合。我们认为这些因素的意义对于公司未来的发展是至关重要的。所以如果静态、孤立地看待这个资产的整合，则会遗漏了这些变化对于公司未来发展战略的重要意义。

今年1 月份公司收购成都永康制药，永康制药是一家颇具特色的中药企业，其特点在于具有比较稀缺的养麝资源，其主打品种小金丸可以天然麝香入药。但是养麝和天然麝香仅是公司收购该资产的部分意义，我们更为看重的是公司在肿瘤领域用药的布局，以及以小金丸作为切入点，向慢病管理领域和医疗服务环节渗透的布局。同时收购该公司时原有股东也做了业绩承诺，给上市公司带来一定的业绩增厚。

所以，这两个并购应该视为公司开启转型的大幕，以及对未来发展规划的逐步兑现。

根据公司近期披露的公告，我们可以预判到，未来公司将加快其战略布局的落地和兑现。

6 月28 日公司曾发布公告，上市公司将和股东方发起成立健康产业投资基金，总规模不超过50 亿元，其中北京晋商（上市公司控股股东）认缴出资不超过2 亿元，上市公司认缴不超过8 亿元，其他后续投资人出资不超过40 亿元。该基金投资的主要方向为先进医药研发制造、医疗服务、精准医疗、康复保健等健康产业。

这些公告披露的信息，基本上勾勒出了公司未来的发展蓝图。公司在国内的投资并购显著提升了资产质量和盈利能力，资源的整合——产品、渠道和团队，实现了1+1>2 的效果。健康产业投资基金的成立，展现了公司未来在医疗服务领域，以及先进的临床医学技术方面的雄心。

4. 正在从“黑马”走向“金马”。

我们再简单回顾一下公司近年的变迁：

2013 年，晋商联盟取代通化永信投资成为第一大股东和实际控制人2015 年上半年通过定向增发，晋商联盟提升持股比例为32%左右2015 年下半年进行关联资产哈尔滨圣泰生物的注入，2016 年初完成注入，晋商联盟（和北京晋商）持股比例提升为绝对控股。

2016 年上半年收购永康制药和长春华洋（新药开发）。

2016 年6 月，公告将成立健康产品投资基金。

公司在之前控制人和董事会、管理层治下，出现了一些经营和产品方面的问题，但是我们认为从晋商系对上市公司实现了绝对控股，以及董事会和管理层变化之后，公司正在发生巨大的变化，我们看好公司这些变化给上市公司带来的长期投资价值。

5. 盈利预测及评级：

按照收购标的的业绩承诺，我们预计通化金马2016-2018 年的净利润分别为2.59 亿元，3.21 亿元和3.98 亿元。对应EPS 分别为0.27 元、0.33 元和0.41 元，动态PE 分别77 倍、61 倍和49 倍。维持对公司强烈推荐的投资评级。

6.风险提示：

资产整合和新业务拓展风险。