本报告导读:

短期内公司较高佣金率会更多经纪业务收入,但随着行业竞争加剧,后续佣金率下滑压力较大,公司相关措施应对值得期待,上调评级至“谨慎增持”。

投资要点:

提升评级至“谨慎增持”,上调目标价至18元,对应2015年PE45倍,根据行业历史估值规律,公司在上市券商中市值偏小,估值高于行业平均。

上调2014-16年EPS预测至0.29/0.38/0.45元,相比上次对2014-15年预测调增61%/71%。上调逻辑在于交易量和两融规模提升高于之前预期。

佣金率下滑压力较大。公司经纪业务集中在广西地区,公司2014年三季度净佣金率约为0.118%,在上市券商中最高,业务份额稳定在约0.5%左右。市场向好下,尽管短期内较高佣金率会带来更多经纪业务收入,但随着行业竞争加剧,后续佣金率下滑压力较大。公司目前正进行营业部扩张,在广西省外(如山东/湖北/浙江等地)布局分公司,并获得“沪港通”业务权限,分支机构扩张有利于后续市场份额提升,公司针对佣金率下滑的应对值得期待。

加大债务融资,推动两融业务发展。公司杠杆率已提至2.4倍,债务融资主要用于资本中介业务。公司2015年初两融规模突破50亿元,较年初增加144%。依靠信用交易等业务,公司前三季度ROE约为9.6%,全年有望突破12%,高于行业平均。考虑到券商三年内净资本补充计划,预计公司后续有望通过多种举措扩充净资本。

投行增长确定性强,高债券配置比例带来稳健收益。截至2014年底,公司完成股权承销项目6个,债券承销项目21个,在券商中排名中游。同时公司拥有IPO在审项目19个,排名靠前,预计后续业务增长确定性强。2014年公司债券投资占自营总资产近90%,预计投资收益率在行业维持偏稳健水平。

核心风险:市场交易萎缩,行业创新低于预期。