原料药制剂一体化优势提升，不断增强企业核心竞争力。根据公司半年报披露，公司2024 上半年实现营业收入64.29 亿元，同比增长7.96%；实现归母净利润6.25 亿元，同比增长3.96%；实现扣非归母净利润6.02 亿元，同比增长1.24%。截止至2024 上半年末，公司共有研发人员1085 名，研发费用3.15 亿元，两个API 品种注册获批，20 个原料药品种新递交国内外DMF。

制剂业务规模效应带动盈利能力提升显著，CDMO 业务增长稳健。根据公司半年报披露，2024 上半年，公司原料药中间体业务实现收入47.04 亿元，同比增长11.89%，实现毛利7.63 亿元，同比下降1.99%，毛利率为16.22%；CDMO 业务实现收入10.28 亿元，同比下降9.82%，实现毛利4.12 亿元，同比下降19.25%，毛利率40.09%，剔除特殊项目影响后营业收入和毛利同比仍保持增长。制剂业务实现营业收入6.80 亿元，同比增长18.37%，实现毛利4.10 亿元，同比增长41.67%，毛利率为60.30%。其中，2024 上半年内，CDMO 公司报价项目731个，同比增长51%，商业化阶段项目317 个同比增长28%，18 个API商业化项目；制剂业务目前院内和院外销售队伍150 余人，在研项目51 个，完成验证项目9 个，申报项目6 个。

盈利预测与投资建议。随着公司持续提升运营效率，发挥原料药制剂一体化优势以及宏观环境的改善，我们认为公司毛利率仍有望持续提升，预计24-26 年归母净利润分别为11.78 亿元、13.97 亿元、17.21亿元，EPS 分别为1.01 元/股、1.19 元/股、1.47 元/股，对应PE 分别为15/13/10 倍。考虑到公司盈利能力还在提升，维持公司A 股合理价值16.99 元/股的判断不变，对应24 年17 倍PE，维持“买入”评级。

风险提示。供应链风险、汇率波动风险、监管审查风险等。