核心观点

3 月施工投资支撑开发韧性，土地投资走弱；销售保持热度，但要关注调控政策和信贷收紧对于后续市场的影响；销售回款支撑下到位资金仍然较为宽裕，但融资难度正在逐渐显现。我们认为行业销售利润率已经筑底，21 年有望边际改善，行业扩储节奏稳健，优质头部企业土地集中度提升。“三道红线”、贷款集中度、土地供应两集中等长效机制的实施将重塑行业竞争格局，市场将从过去追求爆发转向具备持续健康发展能力的房企。虽然销售和净利增速难以回到过去的辉煌，但是更加稳健的发展预期将改变市场对企业的偏见，看好优质房企的估值重塑机遇。

施工投资支撑开发韧性，土地投资走弱

2021 年3 月全国房地产开发投资较2019 年同期增长16.0%，继续保持韧性，主要源自施工投资的支撑，3 月施工面积较2019 年同期增长14.2%。

土地投资受到土地两集中供应和融资供给侧改革的共同影响，3 月土地购置面积、土地成交价款较2019 年同期下降15.0%、39.3%。较弱的土地投资也对新开工面积造成拖累，叠加去年一二线为主的拿地结构的影响，3 月新开工面积较2019 年同期下降4.0%。

销售保持热度，关注调控政策和信贷变量

2021 年3 月全国商品房销售面积和金额较2019 年同期增长18.6%和35.1%，销售景气度仍然较高。主要因为：1、三道红线之下房企延续加速存量变现的经营策略，可售货值较为充裕；2、年初信贷投放平稳，3 月个人按揭贷款较2019 年同期增长31.8%。但调控政策和信贷等变量的收紧预计将使得下半年销售热度承压：1、部分热点城市热度较高触发调控；2、融360 数据显示，3 月全国首套房和二套房平均房贷利率连续2 个月上行；3、贷款集中度实施以及抵押经营贷等违规资金监管趋严。

销售回款顺畅，融资难度渐显

2021 年3 月全国房地产到位资金较2019 年同期增长17.0%，到位资金依然较为宽裕，主要源于销售回款的支撑：3 月定金及预收款、个人按揭贷款较2019 年同期增长36.9%、31.8%。而3 月国内贷款、自筹资金较2019年同期下降6.3%、增长5.1%，长效机制和部分房企信用事件造成融资难度逐渐显现，或进一步助推行业分化格局。

利润率逐步见底，估值边际改善空间显现

我们认为行业销售利润率已经筑底，21 年有望边际改善，行业扩储节奏稳健，优质头部企业土地集中度提升。“三道红线”、贷款集中度、土地供应两集中等长效机制的实施将重塑行业竞争格局，市场将从过去追求爆发转向具备持续健康发展能力的房企。虽然销售和净利增速难以回到过去的辉煌，但是更加稳健的发展预期将改变市场对企业的偏见，看好优质房企的估值重塑机遇。重点推荐万科A、金地集团、金科股份、中交地产、华发股份、新大正、招商积余。

风险提示：疫情不确定性；行业政策不确定性；基本面下行；经营风险。