核心观点

9 月全国房地产开发投资高位攀升，销售增速延续复苏高位，新开工、竣工面积增速波动不改行业基本面韧性。我们认为房地产融资长效机制是改变行业发展路径的重大里程碑，将打破房企通过高杠杆谋求扩张的路径依赖。未来行业真实集中度将趋于提升，融资成本将整体下降。具备更健康财务杠杆、无息杠杆、多元化资产和产业链话语权的企业将具备更强竞争优势。

投资拿地强度不减，开工竣工增速回落

9 月全国房地产开发投资完成额单月同比增速创2018 年8 月以来新高。1、高能级城市土地市场成交热度不减，9 月土地成交价款同比增长23.0%；2、以一二线城市为主的土地成交结构可能导致当期实物开工面积的绝对值难以维持高位，9 月全国房屋新开工面积同比增速再次转负。考虑到存量施工面积依然保持高位，投资结构向一二线城市的倾斜有望加大投资强度，施工投资有望保持较强韧性；3、快周转诉求下，房企资金和工程资源向新项目倾斜，竣工面积同比增速波动加大，四季度竣工旺季有望加速修复。

银九成色不俗，流动性临近拐点

9 月全国商品房销售金额同比增长16.0%，单月成交金额绝对值为年内次高点（仅低于6 月）。1、据中原地产统计，7 月以来全国已有27 城出台30 余次调控，未来房价涨幅过快的城市不排除进一步跟进调控，加速市场分化；2、据融360 统计，9 月房贷利率降速趋缓，据贝壳研究院统计，9月36 城按揭平均放款周期触底反弹。预计短期市场销售保持韧性，流动性向需求层面的传导预计在四季度末至明年一季度滞后显现。

销售回款增速回落，外部融资力度强化

9 月房地产开发到位资金同比增速较8 月回落3.8 个百分点至14.5%。销售回款增速放缓，国内贷款、自筹资金单月同比增速较8 月提升7.3、14.2个百分点。8 月以来央行针对部分重点房企试行资金监测和融资管理规则，并明确表示未来“稳步扩大适用范围”。我们预计房企将进一步加快开工推盘和销售回款，以提前应对“三条红线”对有息负债增速的控制。

融资新政打破行业路径依赖，估值体系有望重塑重点推荐：未来有望受益于融资优势，在多元化领域拥有前瞻布局的龙头房企：万科A、金地集团等；目前杠杆较高但未来有望改善，且在土地储备或者周转能力上拥有优势的房企：中南建设、中交地产、华发股份等；融资新机制将助推房企探索多元化赛道，继续看好存量资产价值重估的房企：招商积余、新大正、大悦城等

风险提示：疫情不确定性；行业政策不确定性；基本面下行；经营风险。