事件：10 月26 日，公司发布2023 年三季度报告，2023 前三季度实现营业收入（60.29 亿元，+5.76%），归母净利润（20.58 亿元，+10.45%），扣非归母净利润（19.98 亿元，+9.37%）；23Q3 实现营业收入（17.17 亿元，-7.93%），归母净利润（5.28 亿元，-10.58%），扣非归母净利润（4.99 亿元，-14.75%）。

依靠平台化优势逆势增长，单三季度短期交付进度放缓。

受益公司平台化发展策略，强化主/被动元器件各领域子公司之间销售、研发协同效应，即便上游元器件环节在中期调整影响下整体成长受阻，公司依靠平台化优势仍实现正向增长，前三季度共实现营业收入60.29 亿元，同比增长+5.76%。

分季度看，公司22Q3-23Q3 营业收入分别为18.65/15.66/21.02/22.10/17.17 亿元，23Q3 营收同比减少7.93%，环比减少22.31%，或只要系中期调整背景下客户提货节奏放缓所致。22Q3-23Q3 毛利率分别为62.16%/64.83%/63.53%/ 61.47%/56.58%，23Q3 毛利率同比降低5.58pct，环比下降4.89pct，或主要系①行业降价压力自下而上传导致使价格承压；②出货量下降导致单位成本增大；③高附加值产品短期交付占比下降。23Q3 共实现归母净利润5.28 亿元，同比减少10.58%，环比减少33.61%，对应净利率30.77%，同比降低0.92pct，环比降低5.24pct，净利率较毛利率同比降幅显著缩小，主要得益于公司收入稳步提升规模效应凸显，管理费用率同比下降1.69pct 至10.69%。我们预计，伴随Q4 及2024 年需求端逐步恢复牵引公司出货量提升，或有望带动公司毛利率回归正常水平。

毛利率受多因素影响短期承压，规模效应下盈利能力持续提升。

2023 前三季度毛利率下降1.36pct 至60.79%，预计主要系短期军工行业降价压力释放所致，预计伴随主动类元器件子公司占收入比不断提升后预计毛利率有望企稳回升；公司2023 前三季度期间费用率下降2.14pct 至18.86%，其中管理费用率下降1.12pct 至9.03%，研发费用率下降0.62pct 至5.72%，体现公司经营效率持续提升，规模效应凸显。此外，公司前三季度资产减值计提较上年同期增加1643.10万元，信用减值计提则增加677.19 万元，对公司整体利润影响有限，最终2023 前三季度净利率提升1.45pct 至34.15%。

现金流应收账款印证Q3 交付回款受阻，扩产持续推进潜力足。

据半年报，Q2 末应收账款较Q1 末显著增长34.19%至52.24 亿，体现二季度交付顺利，而同期对应Q2 经营性活动现金流净额为5.17 亿，体现下游回款节奏也相对正常。针对Q3 来看，应收账款相较于Q2 末仅增长12.81%至58.93 亿，体现Q3 交付节奏明显放缓，而同期对应Q3 经营性活动现金流净额为-1.12 亿元，体现下游回款节奏亦出现迟滞。结合以上分析，Q3 未能及时确认收入而影响单位成本摊薄，而使Q3 毛利率受到影响，与前述观点相印证。报告期末，公司在建工程较期初增长16.72%至3.77 亿，体现公司持续加强产能建设，未来成长潜力充足。

完成非公开发行募资25 亿，多领域布局强化核心竞争力。

10 月26 日，公司以79.15 元/股价格成功非公开发行A 股股票31,813,013 股，总计募资25.18 亿元。此次募集资金将用于建设5个项目以及补充流动资金2 亿：①半导体功率器件产能提升（振华永光，投入7.9 亿，建设周期36 个月）；②混合集成电路柔性智能制造能力提升（振华微，投入2 亿，建设周期36 个月）；③新型阻容元件生产线建设（振华云科，投入1.4 亿，建设周期24 个月）；④继电器及控制组件数智化生产线建设（振华群英，投入3.8 亿，建设周期36个月）；⑤开关及显控组件研发与产业化能力建设（振华华联，投入2.88 亿，建设周期30 个月）。公司将通过新建产线、对现有产线改造等方式实现产能提升、实现产线智能化、自动化，进一步提高公司核心竞争力，为长期高质量发展奠定坚实基础。

投资建议：公司聚焦军工电子元器件业务，将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长，仅依托原有军工电子的利润体量并给与可比公司一般估值即可支撑百亿市值，而IGBT 以及厚膜集成电路等业务拓展则有望带来公司价值重估。考虑新型电子元器件业务增长较快，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为26.9、33.6、40.9 亿元，给予24 年13 倍PE，对应6 个月目标价86.53元，维持“买入-A”评级。

风险提示：军品订单不及预期；产品价格下降的风险