投资要点：公司区域优势与政策优势叠加，精耕细作安徽市场并扩展省外业务。2022 年公司业绩降幅低于行业平均。我们认为合理价值区间为7.88-8.67 元，维持“优于大市”评级。

国元证券发布2022 年业绩：实现营业收入53.4 亿元，同比-12.6%；归母净利润17.3 亿元，同比-9.2%；营收及净利润降幅低于行业平均。对应EPS 0.40 元，ROE5.3%，同比-0.7pct。第四季度实现营业收入14.8 亿元，同比-38.5%。归母净利润5.7 亿元，同比-1.7%。我们认为受资本市场低迷及高基数影响，第四季度公司收入同比降幅较前三季度有所扩大，其中四季度自营环比显著改善，投行、资管及经纪业务持续承压。

经纪业务持续承压，坚定向财富管理转型升级。2022 年公司实现经纪业务收入10.1亿元，同比-14.6%，占营业收入比重18.8%。全市场日均股基交易额10030 亿元，同比-9.3%。我们认为收入下滑主要是由于代销金融产品收入的下降以及佣金率的持续下行。公司代销金融产品收入0.66 亿元，同比-21.6%，占经纪收入比重为6.5%，同比小幅下降。截至2022 年末，公司两融余额153 亿元，同比-14%，市场份额稳定在1.0%。公司经纪业务坚定向财富管理转型升级，积极构建线上、线下协同联动的客户服务体系，大力发展投资顾问业务，全面启动财管业务的数字化转型，构建全面丰富的金融产品线，以满足客户深层次财富管理需求。

债券承销高增，投行项目储备可观。2022 年公司实现投行业务收入7.8 亿元，同比-18.3%。股权业务承销规模同比+10.6%，债券业务承销规模同比+79.8%。股权主承销规模199.6 亿元，排名第16；其中IPO 8 家，募资规模57 亿元；再融资10家，承销规模142 亿元。债券主承销规模218 亿元，排名第45；其中公司债、企业债、ABS 承销规模分别为147 亿元、65 亿元、3 亿元。IPO 储备项目9 家，排名第22，其中两市主板3 家，科创板3 家，创业板3 家。

资管业务有所收缩，转型持续推进。2022 年公司实现资管业务收入0.9 亿元，同比-11.2%。截止2022 年末，公司资产管理规模242 亿元，同比-37.1%。2022 年，国元证券资管新规整改过渡期结束，通道类产品规模继续下降，集合资产管理业务产品规模快速增长，同比上升46.1%。

四季度自营环比改善，长期股权投资收益大增。2022 年公司投资净亏损（含公允价值变动）0.94 亿元，同比由盈转亏；第四季度投资收益（含公允价值）2.7 亿元，同比-30.8%。公司长期股权投资收益4.4 亿元，同比+211%，主要受益于旗下被投企业盈利的大幅增长。

【投资建议】我们预计公司2023E-2025E 年每股净利润分别为0.45、0.52、0.59元，每股净资产分别为7.88、8.26、8.67 元。参考可比公司估值水平，我们给予其2023 年1.0-1.1x P/B，对应合理价值区间为7.88-8.67 元，维持“优于大市”评级。

风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。