焦炭行业格局持续向好，氢能发展步入快车道。维持“买入”评级公司发布年报，2021 年实现营收212.9 亿元，同比+65.7%；归母净利润25.7 亿元，同比+269.2%。同时，公司发布一季报，2022 年Q1 实现营收61.8 亿元，同比+63.95%；归母净利润6.8 亿元，同比+6.07%。2021 年焦炭行业供给格局持续优化，焦炭价格持续上涨，下游需求保持旺盛，量价齐升带动公司业绩大幅提升。2022 年以来，焦炭价格依然偏高运行，但原料煤涨幅大于焦价涨幅，利润空间遭到压制。同时由于全资子公司美锦煤化工焦炉关停进行升级改造，我们下调2022-2023 年盈利预测并新增2024 年预测，预计2022-2024 年归母净利润22.4（前值28.39）/28.4（前值48.35）/30.3 亿元，同比-12.6%/+26.5%/6.8%；EPS为0.53/0.66/0.71 元；对应当前股价PE 为19.9/15.7/14.7 倍。公司新布局的氢能产业正在处于业务成长期，在“碳中和”背景下，氢能是国家政策鼓励的清洁能源，国家氢能规划顶层文件已然出台，看好其未来成长空间。维持“买入”评级。

2021 年焦炭供给格局持续优化，量价齐升带动业绩大幅上涨焦炭产销稳中有升。2021 年公司实现焦炭产量562 万吨，同比+3.37%；销量575.12万吨，同比+2.62%。吨焦盈利显著提升。2021 年公司吨焦售价3656.11 元/吨，同比+66.54%；吨焦成本2542.08 元/吨，同比+47.44%；吨焦毛利1114.03 元/吨，同比增加642.8 元/吨，涨幅为136.41%；毛利率30.47%，较2020 年提升9pct，主要系焦煤自给率的提升，根据测算，2021 年公司原料煤自给率为39.59%，较2020 年增加9.59pct。

2022 年Q1 利润空间承压，主因原料煤价格大涨焦炭价格偏高运行。2022 年Q1 山西太原一级冶金焦均价为2876.7 元/吨，同比+19.9%；山西吕梁主焦煤市场均价为2418.3 元/吨，同比+90.7%。焦炭价格仍然偏高运行，但是涨幅明显逊于焦煤。一季度本就为淡季，叠加冬奥会限产影响，焦炭作为煤焦钢产业链的中游，议价能力相对较弱，短期内利润空间受到挤压。

考虑到国家“稳增长”决心，待疫情逐步转好，下游需求恢复或将助推焦炭价格进一步上涨，有利于公司盈利能力恢复。

氢能顶级规划出台，公司布局氢能全产业链，未来成长可期3 月23 日，国家发改委与国家能源局联合印发《氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）》，文件明确指出氢能来源以及应用终端发展目标。“碳中和”时代，公司率先开启绿色低碳转型之路，已经形成“制-储-运-加-车辆示范运营”

的氢能产业链闭环。氢能发展天花板主要由应用场景来决定，公司拥有两大新能源商用车整车生产制造和销售公司（飞驰科技&青岛美锦），2021 年公司实现商用车产量601 台，同比+85.5%，其中氢燃料电池车362 台。

风险提示：经济恢复不及预期；焦炭价格大幅下滑；氢能项目进展不及预期