板块表现：

2016 年年初至今，公用事业板块指数整体下滑17%，其中电力板块下滑19%，水电板块下滑7%，燃气板块下滑16%。同期上证指数及创业板指数分别下滑13%和20%。

投资逻辑：

火电拖累板块整体营收增速，16 年H1 水电、区域电网及燃气营收同比增长。2016 年上半年公用事业类上市公司实现营收约3196 亿元，同比减少6.5%。因用电增速疲软，且综合电价下调、利用时数下降等因素，火电整体营收同比下降8.7%。因来水偏丰，水电板块营收增速为0.6%；受门站价格下调以及年初极寒天气影响，2016 年H1 燃气板块营收较去年同期大增6.5%。区域电网营收同比增长4.6%。

2016 年H1 公用事业板块整体毛利率水平为31%，其中水电、燃气板块有所提升。上半年来水偏丰，水电公司营收规模普遍上升，而新增发电中几乎没有新增边际成本，整体毛利率实现提高，较15 年H1 的52%提升至53%。燃气板块毛利率由去年同期的23%提升至25%。因利用小时下滑及电价下调，火电企业毛利率由15 年H1 的28%下降到26%。

区域电网板块的毛利率维持在22%的水平。板块净利率水平与去年同期基本持平。

板块期间费用率略提升，降息周期中水电财务费用率下降明显。16 年H1 整体期间费用率较15 年同期略下滑，约14.51%。2014 年年末进入降息周期后，水电行业财务费用在16年H1 有明显下滑，较15 年同期下滑2.3 个百分点至16.6%。天然气去年大幅降价导致板块期间费用率较去年同期提升了3.3 个百分点至15.8%。

水电权重股导致板块整体资产负债率有所提升。截至2016 年H1 末，公用事业板块整体资产负债率为65.1%，较15 年末上升了约2.3 个百分点。由于长江电力二季度并表向家坝及溪洛渡资产，导致其资产负债率由Q1 末的34%大幅上升至Q2 末的64%。长江电力资产负债率大幅提高导致水电板块资产负债率较Q1 末上涨了9.1 个百分点至63.1%。其它子板块与去年同期基本持平。

火电拖累行业整体ROE 下滑，水电燃气有所提升。2016 年H1，公用事业行业整体ROE下降0.6 个百分点至5.9%。其中火电板块ROE 下降幅度相对较大，较去年同期下降了1.5个百分点至5.6%。区域电网公司中部分个股因去年同期出售资产确认较多投资收益，今年上半年ROE 同比下降1.1 个百分点至4.1%。水电上半年业绩增长突出，ROE 较去年同期增长1.3 个百分点至6.7%。燃气板块ROE 较去年同期增长0.7 个百分点至5.8%。

投资策略：

继续看好电力体制改革受益标的。电改进一步深化，倒逼企业经营模式转变。我们看好真正拥有资源禀赋或者模式创新的企业，桂东电力、文山电力、涪陵电力、智光电气、红相电力、国电南瑞。

持续看好低估值水电燃气板块。1~7 月水电延续高景气，来水偏丰致使小水电业绩弹性较大，15 年分红比例高于过去三年平均，具备低估值、高股息的双重优势，推荐黔源电力、韶能股份、桂冠电力、长江电力、川投能源；低成本海气进口量激增，持续刺激需求回升，建议关注百川能源、南京公用、陕天然气、深圳燃气、中天能源。