农化业务景气下行，Q3 业绩延续承压。公司2023 前三季度实现营业收入19.18 亿元，同比+0.44%；实现归母净利润-0.25 亿元，同比-643.14%，利润同比承压明显主要系化和香料业务毛利下降。分季度来看，23Q3 公司实现营业收入6.41 亿元，较上年同期增加0.31%，实现归属于母公司所有者的净利润-0.23 亿元，较上年同期减少109.09%。

种子业务延续增长，Q3 末合同负债同比+22%。公司玉米种子业务在完备业务体系基础上，依靠销售激励机制改进，近年正步入快速增长通道。22/23 经营季，公司玉米种子业务依靠新品种销量占比增加，价格上涨，收入同比增加25.68%至3.58 亿元。参考新季预售情况来看，公司Q3 末合同负债同比+22%至5.66 亿元，新季种子销售有望继续维持较快增长。

公司转基因玉米品种首批过审，有望受益转基因商业化落地。2023 年10 月17 日，丰乐种业子公司四川同路旗下的转基因玉米品种-铁391K（受体品种为公司主力品种-铁391，转入性状为DBN9936）成为首批通过我国转基因玉米品种审定的品种之一。未来随国内转基因玉米种植快速渗透，公司主力品种依靠先发优势，销售规模和市占率水平有望进一步提升。

国投集团拟入主，技术赋能、资源整合可期待。2023 年7 月公司发布公告，国投集团拟新设境内全资子公司国投种业，受让合肥建投持有的丰乐种业股份合计1.23 亿股，本次拟受让股份数量占公司股份总数的20.00%。如上述事项完成，公司控股股东变更为国投种业，国务院国资委将成为公司实际控制人。国投集团作为中央直接管理的国有重要骨干企业，已通过国投创益对央企乡村产业基金的市场化运作实现了对国内主要转基因性状公司的覆盖，未来计划在国投种业收购丰乐种业后，将丰乐种业作为种业发展运营、资本运作和资源聚集的主要平台，从而在现有生物育种领域布局基础上进一步延伸，打造具有国际竞争力的大型种业集团，更好地服务国家粮食安全战略。

风险提示：恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期;国投集团收购进度不及预期的风险。

投资建议：公司已拥有较完备的业务体系和较完善的销售及激励机制，玉米种子业务近年维持快速发展，未来有望背靠新股东资源进一步强化主业。我们预计公司2023-2025 年归属母公司净利润分别为0.77/1.03/1.30 亿元，利润年增速分别为30.3%/34.5%/25.9%，EPS 分别为0.12/0.17/0.21 元，维持“买入”评级。