本报告导读:

上市券商2014年和2015年1季度保持高速增长,有主题机会中小券商业绩弹性更大。

相较2006-07年牛市,经纪业务占比下降明显,而资本中介和投资收入占比提升大。

摘要:

上市券商2014年和2015年1季度保持高速增长,有主题机会的中小券商业绩弹性更大。(1)上市券商(22家)实现营业收入/净利润1579/613亿元,同比增69%/105%.净利润增速前三为太平洋(667%)、光大证券(635%)、东吴证券(191%)。2015年1季度上市券商实现收入/净利润724/328亿元,同比增159%/244%,相对于2014年四季度净环比增速10%/35%,年化ROE突破20%。净利润环比增速前三为山西(128%)/西南(126%)/方正(120%)证券,同比增速前三为东方(790%)/光大(558%)/西部(552%)证券。(2)有定增或反转等主题的券商表现出较大业绩弹性,如东吴/光大证券/太平洋。

券商正处加杠杆进程中,资本中介/资本投资业务收入占比提升。(1)2015年1季度以来大盘和创业板呈现普涨局面,券商“提升杠杆—加大两融投放规模—赚取稳定利差”盈利模式持续,杠杆率水平整体提升。2015年1季度上市券商现有杠杆水平约3.9倍(剔除客户保证金水平),部分大型券商已接近杠杆上限。(2)券商可依靠业绩提升的正反馈机制不断消化估值水平。根据20151季报业绩,目前上市券商年化PE约22倍,海通/西南/光大等券商估值相对有安全边际。(3)经纪和投资收益贡献现阶段券商收入主体。上市券商经纪业务两个阶段占比近35%以上,利息收入占比10%以上,自营投资收益占比30%以上。相较2006-07年牛市,券商经纪业务占比下降明显,而资本中介和资本投资收入占比有大幅提升,这与券商由单一经纪商向全能投行转型的行业发展趋势相一致。

行业投资建议:后续存在降息宽松预期和经济逐步探底的条件下,金融股一般将与经济宏观预期同步或提前见底。这种情况下,与宏观经济关联度强且高beta属性的蓝筹股将有估值提升机会,券商股后续无论相对还是绝对收益将均有机会。维持行业“增持”评级。

个股选择上,我们建议增持招商证券(招商局改革提升发展潜力,互联网金融业务发展值得期待)、长江证券(大股东变更实现民营金控预期+业绩反转)、光大证券(资本补充空间大,光大集团金控预期)。

核心风险:监管力度进一步严苛,大盘大幅调整。