事项:

2016 年4 月8 日,证监会就修订《证券公司风险控制指标管理办法》(下称《办法》)及配套规则公开征求意见。证监会称,此次修改一方面是对不适应行业发展需要的具体规则进行调整;另一方面,结合行业发展的新形势,通过改进净资本、风险资本准备计算公式,完善杠杆率、流动性监管等指标,提升风控指标的完备性和有效性。

评论:

新办法主要变化:与国际接轨,建立三维风险监控体系。1. 旧《办法》对净资本的规范体现在风险覆盖度和杠杆水平两个维度,新办法新增了流动性维度;2. 对风险覆盖度中的净资本计算进行了修改,按照实质重于形式原则对风险准备划分方式进行了调整;3. 对杠杆水平监管启用新的“资本杠杆率”指标,新指标与国际惯例一致,并首次将表外资产纳入监管体系。

对资本和杠杆影响:预计理论释放13.75%净资本,并未显著提升杠杆上限。1. 根据2015 年末证券业协会披露的行业自营持仓情况,及我们假设的金融资产风险调整扣减比例,预计新规可释放核心净资本约1146 亿元,相应增加附属净资本573 亿元,合计增加净资本1719 亿元,与2015 年末全行业1.25 万亿元的净资本相比,增加净资本幅度13.75%。2. 假设表内资产占比表内外资产总额的85%,核心资本占比净资本总额的67%,则证券行业理论杠杆上限为6.98 倍,相对于旧《办法》中的6 倍理论杠杆,并未显著提升。

对业务影响:鼓励资本中介创新,约束自营和表外。1. 根据实质重于形式的风险监管原则,已对冲风险的投资组合不再全额计入权益证券及衍生品规模,而是按照组合Delta 值总额的5%计入自营权益类证券规模,这将为权益衍生品的资本中介业务释放空间。2. 在自营资产风险准备计算上,各类自营投资计算比例均有增加,体现了约束投资风险的监管思路。3. 首次将表外资产纳入监管,一方面体现公平原则,另一方面利于防范系统性风险。

风险因素。报告中测算的假设为经验数据或理论数据,存在数据假设偏差导致结果失真的可能性。

利于行业长远发展,无法改变短期业务困局,维持行业“中性”评级。新的净资本管理办法接轨国际标准,对于风险覆盖程度、资本杠杆水平、流动性水平进行了规范,搭建了良好的监管底层架构,利于行业长期发展。但无法改变证券行业目前面临的业务困局,即交易量和佣金率下滑,带来经纪业务佣金收入大幅下降;及资本中介业务需求减少,带来资本闲置和资金利用效率下降。2016 年证券行业PB2.13 倍,预计ROE 仅6.18%。上市大券商平均1.64 倍PB,预计ROE6.38%,并未低估,维持行业“中性”评级。