主要观点:

重组中的有线电视用户的价值

目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户,收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。我们假设有线用户的收入为永续的现金流,我们采用 WA C C 为折现率进行折现,估算有线电视运营商的用户的理论价值。“江苏模式”的省网整合中发起人资产评估中基本采用这一方法,湖北广电重组中的武汉广电也采取收益法估值,也采用WA C C 折现。

中广网络整合中用户价值重估带来投资机会

中广网络基本采取“江苏模式”,先由部分省自报资产,以资产规模通过对总公司认股,完成中广网络网络公司主体公司的搭建。在中广网络对有线网络整合的过程中,一方面上市公司本身用户价值的重估,自身用户的价值没有被市场所认可,在中广网络对价中有很大的空间。另外一方面在于上市公司以低于用户价值(中广网络收购价值)整合有线用户,提升公司的价值(折价收购的情况)。整合分两个方面,一个方面以低于理论价值的用户价格整合省内资源,另外一个方面利用上市公司的资本资源,参与到省外有线运营商的省网整合中,以折价方式获得股权。

关注用户价值的重估和用户资源的整合

按照用户价值在重组中重估的这个投资逻辑,我们主要关注自身价值提升的广电网络,目前市值只有理论用户价值的1/3 左右。存在巨大用户整合空间的湖北广电,目前正在进行二次资产整合,同时整合平均价格524 元,远远低于我们理论的用户价值,公司折价整合有利于公司的价值提升。歌华有线由于完成高清机顶盒的部署,在低价+ 捆绑营销下,宽带和收费电视快速发展,用户 ARPU 值有较大的弹性。电广传媒正在增发进行双向网改,省外收购和增值业务发展是其亮点。

投资建议:

评级未来十二个月内,传媒行业评级”增持”。

重点关注广电网络、湖北广电、歌华有线和电广传媒。