报告要点

智慧城市新龙头，业绩高增可持续

我们认为，天夏智慧当之无愧为智慧城市产业的新龙头，原因在于：1、成长速度抢眼，公司近年来业绩以232%的CAGR 爆发式增长，且2015 年正式跨入十亿营收阵营，实现归母净利润3.2 亿；2、订单储备充裕，公司从单行业应用向总包模式延伸，已斩获数十亿大订单，保障后续业绩高速增长；3、PPP 模式独特，公司背倚联合睿康，多方借力全面储备资金、项目，并着力布局物联网、大数据、云计算模式下城市运营，打开长期成长空间。

整合多方产业资源，开创独特商业模式

天夏智慧年均毛利率高达46%、净利率高达32%，且经营性现金流等财务指标均大大优于同业公司，我们认为，其根本原因在于：1、自上而下促成资金方、标准方、建设方、运营方共同参与下的智慧城市PPP 运作模式，为政府提供项目全生命周期服务；2、自下而上具备“1+N”的总包承接能力，利于政府进行大订单的投放。公司的商业模式解决了市场对智慧城市项目能否落地和回款的两大限制级难题，有望树为行业新的风向标。

PPP 护航智慧城市加速上行，马太效应正逐步显现。

政策加码和市场需求双重驱动之下，PPP 产业相关投资规模已达10 万亿规模，在基建、环保等领域掀起资本高潮。而PPP 映射到TMT 板块，落脚点即为智慧城市产业，且按照过往建设经验，信息化投资一般占比行业总投资金额的8%-12%，万亿智慧城市盛宴已然开席。目前，我国共规划了686 个试点智慧城市，我们判断PPP 模式之下，大项目经验和资金实力将提升行业的隐形壁垒，市场集中度有望逐步提升，以天夏智慧为代表的大项目总包商将优先分享万亿智慧城市盛宴。

物联网思维，打造智慧城市终极生态

当前天夏智慧处于大规模项目建设阶段，其行业应用系统的建设仅可实现城市信息化、数字化，而城市真正实现智慧化，需要物联网、云计算、大数据等新兴技术助力。天夏智慧通过内生（XGIS 平台是城市数据大集中）、合作（牵手曙光云布局城市云计算）、外延（联合亦庄投资设立10 亿并购基金）等方式，着力布局物联网思维下的智慧城市运营阶段，具备长期发展前景。

我们根据公司在手订单和项目实施进度对业绩进行预测， 预计公司2016-2017 年净利润为4.8 亿、8.3 亿元，对应PE 分别为45 倍、26 倍，维持“买入”评级。