2010 年盈利前瞻，大部分公司基本符合前期预测。玩具行业2010年全年保持收入、盈利高增长，其中出口超过2008年，复苏强劲；造纸企业上半年随着浆价走高盈利快速提升， 三季度由于纸价回落导致全年出现盈利低点；印刷包装受到成本压力影响盈利水平， 收入和盈利增速均在下半年出现回落，包装行业甚至出现增量不增利的情况。从我们覆盖的重点公司看，基本符合前期预测水平（见表1），具备成本优势的企业和能向下游转移成本压力的公司盈利增长超越我们预期。

2011 年成本上行是主基调，考验企业转嫁能力。2010年主要成本木浆和废纸价格已经有所恢复，2011年我们认为受到欧美地区进口需求的推动，成本仍有望继续走高。从需求格局看，我国需求提供了主要增量，而欧美地区提供了存量，2009年存量需求大幅下滑导致成本回落，但2011年存量需求的持续修复叠加上中国需求增量将推高成本， 届时将考验轻工企业的盈利模式，我们认为产品有区分度，行业集中度高以及具备成本战略的公司2011年经营将保持增长势头。

2011 年玩具超配，造纸标配，包装低配，推荐星辉车模、岳阳纸业、珠海中富、紫江企业。2011 年成本上升是主旋律，在此背景下，玩具行业处于朝阳行业，国内外需求上升快，研发投入大，产品区分度高的公司能够保持其毛利率水平，建议超配，推荐未来3年增长点明确的星辉车模；造纸行业产能过剩，集中度高，能够部分转移成本压力，建议标配，重点推荐具备40万吨商品浆，受益于浆价上涨的岳阳纸业；印刷包装行业集中度低， 产品同质化高竞争压力大， 向下游传递成本压力困难， 建议低配，推荐盈利模式稳健， 需求有下游饮料企业快速投资支撑的珠海中富和紫江企业。

有别市场观点

我们相信 2011 年成本保持上行。市场有观点欧洲将进入二次衰退，导致轻工行业大宗商品价格，如木浆、废纸等出现回落。诚然，欧洲是木浆、废纸消费的大市场，占比超过 30%，以德国、意大利、法国和英国消费最多，如果欧洲二次衰退木浆将出现下跌，但从最近的库存和发货数据观察，并基于我们和木浆贸易商、纸品企业主等业内人士的探讨，木浆、废纸市场目前处于紧平衡，需求向上态势明显，未来可以观察到的木浆、废纸新增供应量较小，加上中国国内纸品产能大量的扩张，因此成本价格上行成为更大概率的事件。