终端需求低迷拖累全年业绩，关注消费终端复苏拐点和产品高端化突破公司22 年营收38.74 亿元（YoY:-23.4%），归母净利润3.27 亿元（YoY:-65.3%）。全球疫情反复、宏观经济低迷影响下，家电和通讯终端需求疲软。但Q4 以来行业库存调整见效，渠道价格有所反弹。4Q22 公司营收/归母净利润环比回升19.3%/125.7%至9.55/0.14 亿元， 毛利率环比+1.6pct。展望2023，供应链指引乐观情况下Q3 智能手机产业链有望复苏，随着行业景气度回升，我们认为公司业绩回暖可期，预测23-25 年归母净利润为6.6/9.4/11.7 亿元。同时我们看到风华1）高端化实现突破，为国内首家推出1206 尺寸100 微法大容量 MLCC，2）经营机制重大转换，引入战略股东优化公司治理，因此给予公司23 年37x 预期PE（可比公司Wind 一致预期均值25x），给予目标价21.1 元，维持买入评级。

景气回升驱动Q4 环比修复，研发/营销/激励体系改革促高质量发展公司全年毛利率同比-13.94pct ， 4Q22 毛利率环比上升1.6pct 达到11.8%。根据公司投资者活动记录，4Q22 产能利用率逐步恢复，整体阻容感产品库存水位已回落至约1-2 个月，产品价格触底趋稳，市场需求较Q3有所回暖，产能利用率逐步恢复。费用端，22 年公司期间费用率同比下降1.94pct 至11.99%，其中销售费用率+0.4pct，管理费用率+0.53pct，研发费用率+0.02pct，财务费用率-2.85pct。我们认为随着供应链库存水位回落，终端拉货动能重启，将带动公司稼动率和毛利率水平回升，我们看好未来公司盈利能力边际修复。

重点发力高端应用领域，推进产品结构优化升级高端化战略下，22 年高端电容/电阻产出占比同增14pct/6pct，高端材料自产化率提升近10pct。同时，公司加大车规、工控、高端通讯客户开拓力度，重点发力汽车电子、高容。汽车电子方面，积极推进新能源汽车用高端阻容产品向三电系统的升级。高容领域，祥和高端电容项目一期月产能50 亿只达产，研发水平和良率持续提升。材料端，公司22 年通过导入新供应商等方式进行供应链体系改革，22 年材料自产化率同比提升超5 个百分点，有助于控制材料采购成本。我们认为，公司高端化战略有利于把握新能源车、工控、光伏等领域的发展机遇，提升收入及利润增长空间。

给予目标价21.1 元，维持买入评级

我们看好公司作为国产MLCC 龙头，凭借高容产品开拓、高端客户导入，持续提高全球份额。我们预测23/24/25 年EPS 为0.57/0.81/1.01 元。基于公司高端市场开拓带来的长期潜力，以及管理变革焕发的经营活力，给予23 年37x PE，给予目标价21.1 元（前值19.1 元），维持买入评级。

风险提示：宏观经济拖累需求风险；扩产进度风险。