投资要点

2017年11月，上证综指下跌2.24%，沪深300指数下跌0.02%，大盘进入调整期。具体来看，钢铁、煤炭、银行和非银金融板块表现强势，商贸零售、纺织服装、综合等板块表现较差。餐饮旅游表现靠后，全月A 股餐饮旅游板块跌幅5.94%，跑输上证综指3.70 个百分点，跑输沪深300指数5.92 个百分点。

投资建议：11 月下旬餐饮旅游板块出现回调，当前行业整体估值已回落到2014 年底的水平，部分优质标的投资价值渐显。我们看好板块白马股、低估值景区股、酒店行业复苏等相关机会，维持行业长期稳健增长的判断。重点关注以下四类：第一类：优质免税标的：中国国旅（中免的免税收入2016 年~100 亿，2018 年~200 亿。新业务我们假设盈亏平衡；老业务随着毛利率提升10个百分点，扣税25%，净利率有望提高7.5 个百分点，2016 年中免净利率18.2%。净利率提升幅度40%，意味着净利润提升至少40%。估值不变下，意味着市值空间提升40%。我们预计毛利率提升将在未来一年内逐步实现，预计公司2017-2019 年EPS 为1.18/1.46/1.95 元，当前股价对应PE 分别为35/29/21 倍，维持“增持”评级）。第二类：存在估值切换机会的低估值景区等标的：历史数据表明，年底到次年春节前后餐饮旅游板块大概率会发生估值切换，建议把握机遇，今年以来景区股连续杀估值，景区指数的PE（TTM）从年初46.44 倍降至最新29.71 倍（2011 年至今均值为44 倍），建议关注：黄山旅游（短期看是淡季游客增长带来的业绩弹性，中长期看随着景区扩容提升接待能力以及交通改善等带来新的盈利空间）、宋城演艺（千古情业务质地优良，轻资产宁乡项目运营良好开拓了轻资产空间，九寨和丽江项目今年受到一定影响形成低基数，明年有望逐步恢复）、三湘印象（观印象新项目拓展提速，地产业务高增长）、北部湾旅（公司当前旅游+科技正逐步成为控股股东重点投入方向，未来有望背靠控股股东强大的资金和资源实力实现快速成长）、峨眉山A（公司上市以来首次董事长变更助力公司二次腾飞，万年索道重启更新工程，改造完成后提价预期增强，增厚公司利润）、丽江旅游（旅游资源优质，实际控制人变更为华邦健康董事长张松山，后续发展值得期待）、凯撒旅游（背靠海航集团资源优势突出，灵活布局产品结构对冲目的地风险，新奇特高产品线迎合了消费升级的定制化需求）、中青旅（乌镇8 月提价和17Q3 高增长将提振今明年业绩，古北水镇今年成本费用稳定进入3 年的业绩释放期）。第三类：把握酒店业回暖趋势性行情：锦江股份（整合国内外酒店资源带来的规模协同效应、地域协同效应与品牌协同效应有助于其在中高市场份额战中占据优势，预计公司17-19 年EPS分别为0.98/1.24/1.29 元，对应的PE 分别为30/24/23 倍）、首旅酒店（短期看酒店行业基本面持续向好，中期看公司混合所有制改革和市场化的管理层架构提升经营效率并在激励机制方面取得突破，预计17-19 年EPS分别0.74/0.99/1.17 元，当前股价对应PE 分别为35/26/22 倍）。第四类：港股优质标的特别推荐：锦江酒店、香港中旅（17 年PE 分别为15 倍、31 倍，估值依然较低）。（以上PE 对应股价均来自2017 年11 月底收盘价）

2017 年第三季度欧洲游人数同比增长29%。出游方式：跟团游占主导地位，占比66%，但36%的同比增速低于自由行69%的同比增速；游客来源：二线城市市占率达53%，四线城市同比增速高达69%，欧洲游向二三四线城市下沉趋势明显；年龄结构：31-60 岁人群占比53%成为消费主力，90 后及中老年人增速均超过40%；性别结构：女性游客占比和增速分别为64%、26%，均超过男性游客；人均消费：人均消费13,789 元，增速18%。

海南离岛免税店2017 年1-8 月份实现销售额51.77 亿元，同比增长29.23%。经历了2016 年上半年的低迷之后，海南免税品销售额在去年四季度强势复苏，同比增速高达36.25%。其中12 月份增速尤为明显，主要原因在于气候的影响。在寒冷与雾霾覆盖的冬季，海南成为北方游客境内游的热门之选，随之带动免税品销量上升。总体来看，2016 年全年海南免税品销售额为60.7 亿元，同比增长13.52%。2017 年1-8 月份达到51.77 亿元，同比增长29.23%。

风险提示：超市场预期的利空政策出台，景区出现自然灾害，景区出现旅游业负面新闻等