传统明胶制造商华丽转型企业服务提供商

青海明胶作价10 亿元收购神州易桥，完成重组后公司主营业务将分为三个板块：第一是青海明胶传统的医药制造业务；第二是易桥传统纳税服务业务；第三就是打造企业服务公共平台新业务。未来公司的业务发展模式将从传统的明胶生产制造转变为“企业互联网服务业务为主导，制造业务为支撑”的双轮驱动模式。

纳税服务：卡位企业刚性需求空间广阔，资本整合提升覆盖率财税服务行业具备市场空间广阔、竞争格局较为稳定、区域性强、可拓展空间大等特点。公司以“财税大管家”为核心提供财税综合服务，采用“软件免费、服务收费”

的业务模式，目前已覆盖13 个省，注册用户数已接近300 万家，付费用户数接近30万家。神州易桥作为A 股上市的第一家纳税服务厂商，未来有望依靠资本手段进行区域扩张，实现快速发展。

企业服务：夯实线下剑指万亿市场，志做企业服务领域的“链家”

小微企业全生命周期的社会化外包市场空间可达万亿级别。神州易桥由传统纳税服务向以代记账为代表的企业服务领域转型，通过建立线下门店的方式卡位企业最后一公里，旨在打造企业服务领域的“链家”；同时通过互联网线上的方式来提升效率实现规模化运营。公司“三步走”发展战略：第一步卡住企业服务的入口，通过线上平台来进行资源的供求匹配，通过线下服务网点（顺利办和顾问团）布局打通企业服务的最后一公里，实现线上线下的对接；第二步卡住企业的资金入口，沉淀企业数据，提供供应链金融服务；第三步打通C 端，公司会穿透企业和员工之间的关系，向4-5亿的职场人士提供个人化的服务。

终极目标：向数据提供商转型

公司第一步通过纳税服务平台积累大量的企业用户，第二步通过向企业提供更多的增值服务来积累多维度的企业数据，最终借助上述几类及自身具备的卡位优势，最终向企业提供大数据服务，实现用户数量和数据资源的变现，这是神州易桥的终极目标。

盈利预测与投资建议

综合考虑纳税服务业务及代记账业务，*ST 易桥2016-2018 年归属于母公司利润分别为：0.6 亿元、3 亿元、7.32 亿元，2017-2018 年同比增速分别为400%、144%（2015年亏损1.59 亿元，2016 年扭亏为盈），对应2016-2018 年EPS 分别为0.08 元、0.39元、0.96 元，对应PE 分别为133 倍、27 倍、11 倍。鉴于公司未来两年业绩呈现爆发性增长，对应PEG 远小于1，我们看好公司未来成为企业服务领域的龙头潜质。

当前可比公司丰东股份对应2017 年估值在70 倍左右，我们给予公司2017 年PE 为35 倍-40 倍，对应目标价位13.65 元-15.6 元，首次覆盖，给予买入评级。

风险提示：1）传统明胶业务剥离产生亏损；2）传统纳税服务行业竞争加剧；3）顺利办线下门店开拓情况不及预期；4）代记账加盟商整合低于预期。