事件：

公司发布2020 年中报。公司上半年实现营收22.99 亿元，同比增加4.79%；实现归母净利润2.55 亿元，同比下滑28.06%，符合预期。

投资要点：

来水偏枯为公司业绩下滑主因。广东及湖南省2019 年四季度起来水即开始回落，2020 年初以来偏枯态势延续，1-6 月广东和湖南省水电发电量分别同比下滑20.2%、9.0%。公司所在流域来水同比偏枯29.84%，水电业务实现营收5.45 亿元，同比减少25.91%，假设水电成本不变，我们测算公司水电归母净利润同比减少1.43 亿元，由此可得公司非水电业务上半年归母净利润同比正增长超过4000 万元。

生物质业务快速发展，在建项目众多保证持续增长。公司2020 年初公告翁源生物质一期项目（3 万千瓦）顺利投产，翁源二期与一期同步建设，但是受疫情影响最终于7 月初投产。公司目前生物质总装机容量达到24 万千瓦。公司在建生物质项目包括4 台3 万千瓦机组以及耒阳2 号机组4.5 万千瓦火电改造项目，全部投产后公司生物质装机达40.5 万千瓦。公司生物质业务上半年实现营业收入4.49 亿元，同比增长46.23%，随着在建项目的陆续投产以及可再生能源补贴拖欠问题逐步解决，公司生物质业务成长具备一定确定性。

纸餐具业务疫情期间实现正增长，在建产能投产在即。公司上半年纸餐具业务营收同比增长6.06%，毛利率同比下滑2.75 个百分点，在全球疫情影响下实现正增长实属不易。公司目前在建有新丰年产6.8 万吨生态植物纤维餐具一期项目，计划新开工南雄二园区3.885万吨生态植物纤维餐具项目，上述项目投产后公司环保餐具总产能将达14.685 万吨。今年年初发改委、生态环境部公布《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，提出2020 年底前禁止生产和销售一次性发泡塑料餐具等塑料制品，我们判断未来国内纸餐具需求有望快速增长，为公司纸餐具业务提供机会。

大股东全额认购定向增发，彰显对公司长期发展信心。公司7 月公告拟增发募集资金不超过14.9 亿元，用于补充流动资金，第一大股东华利通全额认购，体现对公司发展信心。

盈利预测与估值：考虑中报业绩，我们维持公司2020-2022 年盈利预测分别为5.05、6.23、7.40 亿元，当前股价对应PE 分别为16、13 和11 倍，综合考虑估值情况，由“买入”评级下调至“增持”评级。