盈利正常化预期已在估值中体现，防御需求引领后续火电行情

火电公司目前处于破净状态的公司已经较小，从PB-ROE对应关系看，当前众多纯火电公司的PB已经隐含了盈利正常化的假设。

从历史情况看，在投资者需要回避指数下跌风险、且火电行业盈利处在修复周期两者均具备的阶段，火电股才会提供较好的回报。

回顾华能国际、华电国际两家公司在2005~2021年的长周期历史走势看，两家公司相对指数的超额收益和制造业PMI指数基本同步且高度负相关。PMI快速下跌通常意味着市场对未来预期悲观，有回避市场系统性风险的需求；与此同时，火电公司盈利在经济放缓阶段的逆周期特性，使得火电股在宏观经济增速有明显下行压力时的盈利能力表现优异。

重点覆盖公用事业公司盈利预测及估值

建议关注有估值安全边际的火+绿以及纯绿电标的，以及受益长期电源变革且电价处于涨价周期的大水电；

推荐国投电力、龙源电力（H）、三峡能源、内蒙华电、国电电力、华能国际、南网储能、华润燃气等。

风险因素

用电量增速超预期下滑；

煤价大幅上行；

售电价格大幅下降；

新能源装机增长不及预期；

风光造价大幅上行。