事件：

东北制药发布半年报：上半年公司实现销售收入27.66亿元，同比增长；归属于上市公司股东的净利润3969.47万元，同比增加1162.03%；每股EPS为0.08元，业绩低于之前预期。

投资要点：

原料药和制剂双轮驱动带动收入增长。

上半年公司原料药实现收入6.73亿元，同比增长13.12%，我们认为这主要与价格上涨有关。制剂方面，上半年实现收入10.11亿元，同比增长11.22%，预计卡孕保持20%左右增速，而整肠生和左卡增速放缓，主要与某些省份弃标和左卡注射剂使用有些受到限制有关，全年来看制剂业务有望保持左右增长。另外商业方面，上半年实现收入9.35亿元，同比增长9.30%，表现的比较平稳。

毛利率提升明显带动业绩高增长。

年上半年整体毛利率为35.03%，同比提高3.40个百分点，环比提高了个百分点，其中原料药业务和制剂业务毛利率分别为47.44%和53.31%，同比提高5.92和7.15百分点，我们认为这主要与原料药价格上涨有关，而制剂方面受益于原料制剂一体化和规模效应以及工艺改进等因素，毛利率从年中期的43.08%持续提升至目前的53.31%。期间费用率方面，2017年上半年为32.29%，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为、11.17%和2.50%，同比增长2.82、0.34和-0.58百分点。

价格上涨提供业绩弹性，三年倍增计划强化外延并购预期。

是公司营收占比最大的原料药品种，到2017年8月稳定在70元/kg，相比较2016年低点26元已经上涨超过150%，我们认为由于环保和停产等因素，价格有望在高位维持，而公司的长单价格有望提高从而持续增厚公司业绩。

另外根据公司提出的“三年倍增”计划，从上半年来看公司已经逐步布局落实，其中商业方面陆续收购辽宁博大药业、沿江医药和辽西药业60%股权，制剂方面拟收购南京瑞尔100%股权。

维持“推荐”评级。

由于搬迁摊销和成本上涨以及Vc长单消化影响，我们下调了之前预期，年EPS为0.16元、0.27元和0.38元，PE分别为74倍、42倍和倍。考虑到公司业绩大幅增长和外延预期以及非公开增发，维持“推荐”评级。

风险提示

价格下滑，非公开发行慢于预期等