投资要点

24Q1-3/24Q3 公司实现收入190.69/52.63 亿元，同比+19.53%/+13.36%；实现归母净利润47.46/11.74 亿，同比+24.49%/+13.60%。业绩符合预期。

年份原浆延续高增，Q3 业绩符合预期

年份原浆系列作为核心产品延续增长，预计古7 在省外市场导入后实现了高速增长，古16 作为省内宴席主力产品增长；古20 在商务环境趋弱背景下维持小幅增长；献礼受竞争加剧影响较为承压。

省内延续增长，徽酒龙头地位稳固

我们认为，安徽市场地级市仍有部分消费升级延续（100-300 元价格带增速领先），古井凭借其品牌力+渠道力在全价格带领先，在核心市场增速优。省外重点考核库存去化，预计传统市场增速领先。

费用率持续收缩，盈利能力持续提升

24Q1-3 毛利率/净利率同比+0.67/+1.17pct 至79.71%/25.68%，24Q3 毛利率/净利率同比-1.55/+0.17pct 至77.87%/23.14%，毛利率下行受产品结构影响，盈利提升得益于费用优化。

① 费用端：24Q1-3 销售费用率/管理费用率同比-2.06/-0.27pct 至25.29%/5.20%。24Q3 税金及附加/销售/管理费用率同比+2.40/-5.32/-0.14pct 至17.21%/ 23.01%/6.07%，税金率提升预计受生产销售节奏+去年低基数影响。

费用率下降主因公司合理管控费用投放。

② 预收款：24Q3 末合同负债19.36 亿元，同比-13.80 亿元。

③ 现金流：24Q1-3/Q3 销售收现197.05/54.60 亿元，同比+13.6%/24.6%。

盈利预测及估值

古井Q3 业绩表现好于行业平均，古16 高增引领收入增长，费用收缩下利润弹性持续兑现。在省内产品结构延续升级&省外全国化持续扩张&费用率收缩的背景下，我们预计2024-2026 年公司收入增速分别为18.63%、11.47%、12.08%；归母净利润增速分别为22.76%、18.55%、15.06%，EPS 分别为10.66、12.63、14.54 元；24 年PE 对应18.01 倍，维持买入评级。

催化剂：白酒需求恢复超预期，徽酒结构升级超预期，批价持续上行。

风险提示：1、消费修复不及预期；2、次高端酒核心单品批价上行不及预期。