投资要点

公用事业板块业绩增速下滑，整体估值接近历史估值中枢。1）2016年行情回顾：第一段行情发生在今年一月份（1/1~1/28），火电（申万）、水电（申万）、热电（申万）、燃气Ⅱ（申万）、上证综指分别下跌31%、22%、27%、31%、25%。

第二段行情发生在今年二月份及以后（1/29~11/11），火电（申万）、水电（申万）、热电（申万）、燃气Ⅱ（申万）、上证综指分别上涨12%、22%、10%、32%、20%。

2）火电业绩下滑，推动公用事业行业增速五年来首度负增长。从历史趋势来看，2011 年前三季~2016 年前三季度扣非净利润同比增长分别达到76%、108%、28%、9%、-2%。因上网电价下调，火电业绩2016 年前三季下滑19%，推动公用事业行业增速五年来首度负增长。3）公用事业板块估值接近2013 年以来估值中枢。目前公用事业整体PE 估值18.9 倍，略高于2013 年以来平均估值15.8 倍，历史估值10~22 倍。目前公用事业整体PB 估值1.8 倍，略低于2013年以来平均估值1.9 倍，历史估值1.4~2.2 倍。

电力行业展望2017：各地电改全面推进，优选具备核心竞争要素投资标的。1）火电行业中性评级、水电行业增持评级：上网电价下调、高企煤价压制火电行业净利润。水电度电成本、度电利润相对稳定，板块分红收益率稳定在3%附近。2）各地电改全面推进：目前从政策上来看，发电、增量配电、售电市场放开；输电、存量配电由电网公司垄断。截止2016 年11 月，电改综合试点以及输配电价改革试点已经覆盖了中国绝大部分经济发达地区和用电负荷大省；售电侧改革试点覆盖重庆市、广东省、新疆生产建设兵团、福建、黑龙江、河北省、浙江省、吉林省、江西省等地。3）发配售产业链完整、先发优势是售电公司两大核心竞争要素。相比于独立的售电公司，发配售产业链完整的企业由于掌握上游发电资产（解决电力交易低价电力来源问题）以及下游配网资产（解决电力交易最后一公里问题），产业链掌控力更强，构成核心竞争要素。

在相同的竞争优势下，先发的售电公司相比于后发的售电公司，提前掌握用户资源，具有先发优势。3）优选具备核心竞争要素投资标的：具有优质配网资产，售电业务拓展能力强：三峡水利、郴电国际、广安爱众、文山电力、桂东电力；掌握优质客户资源，先发优势强：科达洁能、穗恒运A；度电成本低，发售一体化：黔源电力、长江电力、川投能源、华能国际。

燃气行业展望2017：天然气价改重大突破，中长期发展潜力巨大。1）燃气行业增持评级：2015 年11 月，发改委降低非居民最高门站价0.7 元/立方米，2016年起燃气行业盈利出现明显反弹。2）管输价格管理办法+福建省市场化试点，天然气价改实现重大突破。天然气价格改革的目标是“放开两头，管住中间”，即放开气源和销售价格由市场形成，政府只对属于网络型自然垄断环节的管网输配价格进行监管。以美国、英国为例，市场化改革后，天然气行业迎来爆发式发展。3）优选投资标的：长输管线，管输价格有望重估：陕天然气、国新能源、金鸿能源；下游需求向好的城市管道燃气：深圳燃气、长春燃气、大通燃气。

风险提示：改革政策力度低于预期