本报告导读：

11 月用电增速维持高位；水电增速放缓主要受降水减少影响，风电由降转增或受益于来风好转及装机增长。

摘要：

投资建议维 持“增持”评级，能源转型机遇期把握成长与价值双重主线。（1）火电：火电盈利稳定性预期增强驱动价值重估，推荐国电电力、华电国际电力股份（H）、华能国际；（2）水电：把握大水电价值属性，推荐长江电力、川投能源；（3）核电：盈利确定性增强，长期隐含回报率值得关注，推荐中国核电、中国广核。（4）新能源：精选内生高增长个股，推荐云南能投。

事件：国家能源局、国家统计局发布2023 年11 月发电量数据：全国全社会用电量11 月单月同比+11.6%，1~11 月累计同比+6.3%；全国规上电厂发电量11 月单月同比+8.4%，1~11 月累计同比+4.8%。

受上年同期低基数影响，11 月用电增速维持高位。2023 年11 月用电量同比+11.6%，较10 月+3.2 ppts（2 年CAGR +5.9%，较10 月+0.6ppts）。分产业看，2023 年11 月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为+12.2%/+9.8%/+20.9%/+10.0%，较10 月+0.0/+1.2/+6.5/+10.7 ppts；其中，二产/三产/居民用电量2 年CAGR 分别为+4.2%/+11.8%/+7.1%，较10 月-1.5/+6.0/+5.8 ppts。我们认为11 月用电增速维持高位主要与上年同期低基数有关：1）2023 年11 月工业增加值同比+6.6%，增速较10 月+2.0 ppts（2 年CAGR +4.4%，较10 月-0.4 ppts）；2）社会消费品零售总额同比+10.1%，增速较10 月+2.5 ppts（2 年CAGR +1.8%，较10 月-1.7 ppts）。

水电增速放缓，风电由降转增。2023 年11 月单月规上电厂发电量同比+8.4%，增速较10 月+3.2 ppts。分电源看，2023 年11 月水电增速回落，风光、火电增速加快，核电同比下降。2023 年11 月水电同比+5.4%，增速较10 月-16.4 ppts（2 年CAGR -4.9%，较10 月-5.0 ppts），主要与11 月降水减少有关（据中国气象局，2023 年11 月全国平均降水量21.8 毫米，同比-19.0%）。2023 年11 月风电同比+26.6%，增速较10 月+39.7 ppts，我们推测风电由降转增主要受益于来风好转及装机增长（截至2023 年10 月末全国风电累计装机404 GW，同比+15.6%）；光伏同比+35.4%，较10 月+20.1 ppts（2 年CAGR +16.3%，较10 月-3.6 ppts），或与上年同期低基数及装机增长（截至2023 年10 月末全国光伏累计装机536 GW，同比+47.0%）有关。2023 年11月核电同比-2.4%，增速较10 月-2.2 ppts（2 年CAGR +4.1%，较10月+0.6 ppts），主要与上年同期高基数有关。2023 年11 月火电同比+6.3%，增速较10 月+2.3 ppts，或与清洁能源挤出效应减弱有关。

风险因素：用电需求不及预期，新能源装机进度低于预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期，改革进度低于预期等。