2020 年4 月17 日公司发布2019 年年报，报告期内公司实现货物吞吐量2.33 亿吨，同比+17.97%；实现集装箱吞吐量415.9 万标准箱，同比+28.62%。报告期内公司实现营收47.92 亿元，同比+13.47%；实现归母净利润9.84 亿元，同比+54.35%；扣非后归母净利润9.69 亿元，同比+46.59%。加权ROE 从2018 年的8.11 %提升到2019 年的10.33%。

2019 年北部湾港业绩如预期大幅增长，货物吞吐量增速居沿海主要港口第四，集装箱吞吐量增速居首。矿石、煤炭等大宗商品市场份额提升，防城港已成为西南地区最大的铁矿石集散地。

2019 年公司吞吐量大幅增长，货物增速在全国规模以上沿海港口中排名第四，集装箱吞吐量增速居首位。相应地，公司营收及归母净利润大幅增长，同比分别为+13.47%/54.35%，符合我们预期。

公司散杂货中，铁矿石吞吐量完成超3700 万吨，同比+9.5%，区域市场份额提升3%，防城港已成为西南地区最大的铁矿石集散地，柳钢、盛隆、昆钢等重点用矿企业进口份额均较去年同期有所提高；煤炭货物全年完成超 3000 万吨，同比+12.4%，市场份额提升4%。

第四季度利润增速提高推动全年业绩增长，公司业务规模扩大，规模效应增强，毛利率较去年同期提高2.22 个百分点。

分季度来看，2019 年Q1-Q4 公司分别实现归母净利润2.19/2.54/2.48/2.63 亿元，占比公司全年业绩比例分别为22.3%/25.8%/25.2%/26.7%，同比增速分别为

+47.3%/+38.4%/+46.1%/+83.2%（不考虑统计口径的追溯调整）。

分业务来看，2019 年公司装卸堆存、拖轮及港务管理、物流代理、理货、其他业务收入分别为42.75/4.36/0.09/0.33/0.38 亿元，同比分别为+15.64%/+6.80%/-50.74%/+12.46%/+37.47%。

2019 年公司营业成本为29.3 亿元，同比+9.59%，主要是折旧摊销费用与外付劳务费用同比分别+5.69%/+11.81%。

2019 年公司主营业务毛利率为38.86%，较去年同期提高2.22 个百分点，主要原因为装卸业堆存业务因业务规模扩大，规模效应增强，毛利率较去年同期提高2.28 个百分点。

费用方面，2019 年公司三费合计5.77 亿元，同比+0.4%，其中管理费用为3.79 亿元，同比+14.8%，主要是报告期内效益工资增加、社会保险费计缴基数上调导致社保费用增加，无形资产摊销同比增加；财务费用为1.99 亿元，同比-21.13%，主因是报告期内费用化贷款融资成本降低利息支出同比减少、利息收入同比增加。

2019 年一季度公司吞吐量逆势大增，北部湾港结构性特征鲜明。

根据公司2020 年4 月8 日发布的3 月份吞吐量数据，一季度北部湾港货物吞吐量累计值为5720.49 万吨，累计同比+14.50%；集装箱吞吐量累计值为96.84 万标准箱，累计同比+25.77%，在国内外疫情对行业的负面影响下逆势增长，表现大幅优于同业，结构性特征越发明显。

“三个结构性调整”下北部湾港的投资逻辑正逐渐被验证。

我们在北部湾港系列报告中提出了“三个结构性”调整下的投资逻辑即：1）国内经济的结构性调整：因环保、资源等因素，部分钢铁、化工等高能耗行业从河北、江苏等地区向西南转移，产业转移带来的物流需求将推动西南港口龙头北部湾港货物吞吐量增长。2）货运交通的结构性调整：随着西部陆海新通道规划的推进，北部湾港经济腹地将向内陆延伸，成为整个中西部省份的货物中转港。3）国际分工的结构性调整：北部湾港作为我国面向东盟的桥头堡，未来将受益于东盟在国际分工调整背景下经济的快速发展，以及东盟与中国的贸易合作升级。

2020 年公司集装箱吞吐量经营目标超预期。

根据公司2019 年年报列示的2020 年度生产经营目标： 2020 年吞吐量计划目标为2.6 亿吨，同比+11.52%，其中：集装箱吞吐量计划完成549 万标准箱，同比+32.06%，超出我们对于公司2020年500 万标准箱吞吐量预期约10%，也超过国家发改委2019 年8月15 日发布的《西部陆海新通道总体规划》中对于北部湾港2020 年500 万标准箱吞吐量的发展目标。2016-2019 年公司货物吞吐量均超额完成目标，集装箱吞吐量基本完成目标，我们认为北部湾港2020 年的生产经营目标表现了管理层对公司业务发展的信心和决心。

投资建议：，预计2020-21 年公司归母净利润分别为13.0/16.1/19.6 亿元，重申“买入”。

综合考虑各项因素，我们预计2020-21 年公司货物吞吐量分别为2.6/3.0/3.5 亿吨（含西江物流集团吞吐量），同比增速分别为+13%/+14%/+14%。根据公司年报披露的财务数据以及我们对公司未来三年货物吞吐量的预测，维持公司2020-21 年归母净利润分别为13.0/16.1 亿元的盈利预测，预计2022 年公司归母净利润为19.6 亿元，实现净利润三年翻倍，对应2020-22 年EPS 分别为0.79/0.99/1.20 元，按照2020 年4 月17 日9.62 元/股的收盘价，对应PE 分别为12.1/9.7/8.0 倍，重申“买入”评级。

风险提示

宏观经济存在下行超预期可能；疫情持续时间；复工进度。