海德股份是A 股唯一AMC 标的，依托控股股东的产业优势，公司传统不良资产管理业务稳健增长，且目前杠杆率相对较低，未来管理规模有增长空间。同时，公司主动布局个贷不良资管业务，有望在中长期带来新的利润增长点。此外公司积极参股钒电池等新能源产业链投资。多元化的不良资产管理布局有望持续推动公司成长，增强抗风险能力。

不良资产管理业务多元扩张，耕耘有成。公司于2016 年获得不良资产管理牌照，并出清房地产业务，主业成功转型为不良资产管理业务。经过近几年的发展，公司耕耘有成：在传统的机构困境资产管理方面，依托控股股东在能源、地产领域的产业优势，专注于特定行业的资产管理业务，盈利持续增长；在上市公司股权领域，公司2022 年成功助力海伦哲完成困境扭转；在个人不良贷款管理方面，公司利用科技手段积极扩张资产规模，或将成为未来新的利润增长点。

在优质资产管理方面，公司参与钒电池产业链等新能源领域投资。公司多领域、多类型的资管布局，有助于长期业绩增长，增强抗风险能力。

传统资管业务经营稳健，业绩快速增长。公司传统资管业务主要集中在困境机构类的不良资产管理，2023 年Q1 债权类资产达到66.78 亿元，2017～2022年管理资产规模的CAGR 为14.74%。公司依托控股股东在煤矿、商业地产等领域的管理经验和技术积累，资产管理收益不断提升，2022 年实现净利润7.02亿元，同比增长83.20%。此外，公司杠杆仍有上升空间，2022 年公司整体杠杆倍数仅1.53 倍，远低于行业主流不良资产管理公司水平，长期业务扩张和收益增长仍有空间。

快速布局个贷不良资管业务，有望成为中长期利润新增长点。2021 年 7 月，海徳资管获批在全国范围内开展个人不良贷款收购处置业务，公司于2022 年8月增资西藏峻丰数字技术公司，利用“大数据+AI 技术”开展个贷不良处置业务。公司在2022 年报中规划，未来1 年累计管理资产规模不低于1000 亿元，未来3 年累计管理资产规模不低于4000 亿元。我们预计按照20%左右的回收率测算，每1000 亿元的管理规模或贡献2.5 亿元权益净利润，有望成为公司新的利润增长点。

参股钒电池产业链项目，储备长期优质投资。公司于2022 年下半年与兄弟公司永泰能源设立德泰储能，积极布局上游钒矿、中游钒电池产线、下游储能电站调峰等业务，一期建设年产能 300MW 电池生产线，预计2023 年6 月开工建设。海德公司占合资公司49%股权，我们测算在合资公司全产业链布局全部投产的情况下，海德股份将有望获得2.05 亿元的投资收益。

风险因素：经济增速放缓或资产收益率下行可能提高不良资产处理难度，从而降低公司资产处置回报率。个贷不良资产处置业务规模低于预期。公司参股的钒液流电池项目进度低于预期，影响投资收益。传统机构困境资产业务规模增长有限。个贷不良处置业务竞争加剧。

盈利预测：考虑到公司不良资产业务稳健发展，个贷不良资产业务的规划，以及钒电池业务贡献的投资收益，预计公司未来3～5 年业绩增长确定性高，我们预计公司2023/24/25 年EPS为0.90/1.22/1.53 元，当前价18.13 元，对应2023～2025 年PE 为20/15/12 倍。