申万将通过增发新股吸收合并宏源，存续公司作为控股投资集团尝试多元发展，预计合并后价值5-7元，对应宏源股票价格10-14元，建议持股待涨。

合并方案出台：申万作为合并方，发行股票吸收合并宏源证券。宏源证券股东持有的股票全部转换为申万的股票，宏源证券终止上市并注销，新的存续公司将向深交所申请主板上市。宏源证券的异议股东具有8.12元/股的现金选择权，否则将按停牌前20日均价并溢价20%的9.96元/股作为换股对价，每股可换2.049股的申万股份，申万每股价格为2013年末净资产4.86元/股。

双重架构的母子公司模式，探索证券业的自我救赎：此次方案的最大亮点之一，设立母子公司的双重架构，打造以资本市场为依托的国内一流投资控股集团，在证券子公司的基础上，发展保险、银行、信托等综合金融业务，形成母公司综合发展，子公司专注证券业的两条腿走路战略。

财务数据的合并直接成就了证券业新的航母：按2013年的数据，合并后存续公司收入和利润规模位居业内第三/五位，资本规模位居第五位（考虑2014年有证券公司融资）。考虑国泰君安收购上海证券并积极筹划上市，未来中信、海通、申万、国君等第一梯队的券商竞争将更为激烈，这也将推动证券行业创新发展的加速。

探索混合所有制和员工股权激励的平台：由于申万和宏源都是汇金控股的证券公司，此次公司提出探索混合所有制，未来有望在政策允许的前提下把国资股权比例降低到50%以下，并积极尝试员工股权激励等，可以认为这是国有金融企业尝试所有制改革的先进平台，成为引领行业的标杆。

我们认为新公司上市后的每股合理价格在5-7元之间，公司流通市值200-300亿之间，对应的换股前宏源证券每股价格为10-14元，建议复盘后积极买入，原股东可持股等待合并。由于合并后的申万以明确投资控股集团的综合化发展道路，同时合并前两公司的优势业务较为互补，经过一段时间的整合和过度，或许能探索出中国证券业综合发展的新模式，但短期的估值并未给与这种可能性明显的溢价。

风险提示：整合进程不如预期。