煤价下滑拖累业绩，煤电化在建项目有序推进，维持“买入”评级

公司发布2024 年中报，2024H1 公司实现营业收入56.2 亿元，同比-2.3%；实现归母净利润9.0 亿元，同比-29.9%；实现扣非后归母净利润8.5 亿元，同比-33.9%。

单Q2 来看，公司实现营业收入28.0 亿元，环比-0.7%；实现归母净利润3.6 亿元，环比-32.8%，实现扣非后归母净利润3.2 亿元，环比-39.7%。考虑到2024年煤价中枢回落叠加公司吨煤成本提升，我们下调2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润20.7/24.7/27.8 亿元（前值为23.6/28.0/31.4 亿元），同比+18.8%/+19.7%/+12.3%；EPS 为0.39/0.46/0.52 元，对应当前股价PE 为6.4/5.4/4.8倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将释放，新建电厂项目稳步推进，公司未来成长可期。维持“买入”评级。

煤价下行叠加成本提升拖累业绩增长，电力业务能力有所改善

（1）煤炭业务：公司拥有9 对煤炭生产矿井，核定年产能1624 万吨。2024H1公司煤炭产销量1032.1/857.2 万吨，同比+7.7%/+6.3%；受国内煤价下行影响，2024H1 公司吨煤售价为500.6 元/吨，同比-9.1%，吨煤成本为294 元/吨，同比+8.2%，吨煤毛利为206.6 元/吨，同比-25.9%，煤炭业务毛利率为41.3%，同比-9.4pct。（2）非煤业务：公司具备电力装机容量为809MW，其中主力机组是白银热电2×350MW 超临界燃煤空冷热电联产机组，2024H1 公司火电发电量18.05亿度，同比-10.7%，电力业务营业收入7.4 亿元，同比-2.4%，毛利率6%，同比+4.5pct；2024H1 公司浓硝酸产销量2.8/2.7 万吨，复合肥产销量6.1/5.9 万吨。

煤电化在建项目有序推进，公司未来成长可期（1）煤炭业务：公司拥有3 个在建煤矿，产能为690 万吨，分别是天宝煤业下属红沙梁露天和井工矿各300 万吨以及景泰煤业白岩子煤矿90 万吨，其中红沙梁煤炭露天矿力争抓紧竣工验收和审计相关工作，预计年内完成验收；红沙梁井工矿正在建设中，生产系统矿井一期工程已全部落地，二期工程和相关辅助工程正在建设中；同时，公司加快推进景泰白岩子项目，正在进行内部试运转，待获得核准后进行联合试运转。（2）电力业务：公司拥有2 个在建电厂，在建规模达2020MW，其中2023 年8 月公司公告拟出资建设兰州新区2×350MW 超临界空冷燃煤机组，设计年发电量33.02 亿度，预计2025 年10 月投产；2024 年5 月公司公告拟出资新设子公司并投资建设甘肃能化庆阳2×660MW 煤电项目，第一台机组计划于2027 年2 月建成投产，第二台机组计划于2027 年3 月建成投产。（3）化工业务：公司全力推进落实清洁高效气化气综合利用（搬迁改造）项目建设，确保一期工程11 月底之前产出合格局素产品。公司力争“十四五”末煤炭产能达2314 万吨，化工产品产能达140 万吨，电力装机容量达300 万千瓦，未来公司业绩有望随产能释放而持续增长。

风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。