事件：甘肃能化发布2023 年度报告：2023 年公司实现营业收入112.59亿元，同比减少8.17%，归母净利润为17.38 亿元，同比减少45.16%，扣非后的归母净利润为17.12 亿元，同比增加152.74%。基本每股收益为0.37 元，同比减少52.56%， 加权平均净资产收益率为12.75%， 同比减少15.54pct。

分季度看，2023 年第四季度，公司实现营业收入26.53 亿元，环比减少6.94%，同比减少3.70%；实现归母净利润1.78 亿元，环比减少36.22%，同比减少49.26%； 实现扣非后的归母净利润1.55 亿元， 环比减少43.49%， 同比减少33.36%。

点评：

煤炭业务主因价跌盈利承压，新矿运行助力销量增长。1）产销量：根据公司2023 年报，2023 年公司煤炭产量为1967.68 万吨（同比+31.70%），主因公司部分矿井产量增加，天宝煤业红沙梁露天矿进入试运行阶段，公司煤炭产品生产、销售量同比增加；煤炭销量为1926.73 万吨（同比+36.13%）。

2） 售价与成本： 2023 年公司煤炭业务平均售价为448.52 元/吨（同比-37.63%），吨煤成本为257.18 元/吨（同比-9.04%），公司原煤单位制造成本为335.46 元/吨（同比-16.25%）。3）盈利：2023 年煤炭实现吨煤毛利191.33 元/吨（同比-56.16%），主因煤价下跌。

总体来看，2023 年公司煤炭业务实现营业收入86.42 亿元（同比-10.06%），煤炭营业成本为49.55 亿元（同比+16.17%），煤炭业务实现毛利36.86 亿元（同比-40.32%），煤炭毛利率为42.66%（同比减少12.94pct）。

电力业务扭亏为盈，毛利率小幅增长。根据公司2023 年报，2023 年公司售电量为37.79 亿度，供热509 万吉焦（同比-16.33%）。2023 年公司电力业务实现营业收入14.77 亿元（同比-0.61%），营业成本为12.18 亿元（同比-4.34%），实现毛利2.59 亿元（同比+242.46%），毛利率为17.51%（同比增加3.21pct）。

化工业务持稳运行。根据公司2023 年报，2023 年公司复合肥产量为11.40 万吨（同比-31.78%），销量为11.38 万吨；浓硝酸产量 4.85 万吨，销量 5.07万吨。2023 年公司化工业务实现营业收入4.57 亿元（同比+29.77%），营业成本为4.14 亿元（同比+34.03%），实现毛利0.43 亿元（同比+10.45%），毛利率为9.34%（同比减少1.63pct）。

股息率2.97%，分红保持稳定。分红方面，公司2023 年度拟派发每股现金红利0.1 元（含税），现金分红总额（含税）为5.35 亿元（含税），以2024年4 月15 日收盘价3.37 元/股计算，股息率为2.97%。

在建（核增）项目稳步推进，公司煤炭和电力业务增长空间可期。1）煤炭业务方面，公司拥有8 对生产矿井，核定年产能1624 万吨；3 个在建矿，在建年产能690 万吨。景泰煤业白岩子矿井及选煤厂建设项目运输系统和设备已联合试运转，核定产能90 万吨/年；酒泉肃北红沙梁露天矿和井工矿各产能核增至300 万吨/年，2024 煤炭产量有望进一步增加。2）电力业务方面，甘肃能化兰州新区2×350MW 热电项目正式开工建设，有望为公司电力业务贡献发电增量。

公司收购窑街煤电，超额完成业绩承诺。2022 年12 月30 日，窑街煤电公司完成股权转让相关的工商变更登记手续，甘肃能化已持有窑街煤电公司100%的股权。甘肃能源化工投资集团作为交易对方，对33 项与窑街煤电公司相关的专利权（以下简称“业绩承诺资产”）在2022 年度、2023 年度及2024 年度的承诺累计收益额分别为4154.62 万元、6468.92 万元、8320.36万元，三年累计为8320.36 万元。根据公司关于重大资产重组业绩承诺实现情况的说明，2023 年度，业绩承诺资产的主营业务收入金额为36.77 亿元，收益额为3309.33 万元，2022 年度及2023 年度累计收益额为8758.39 万元，已经超过集团对资产的三年累计业绩承诺。

盈利预测与投资建议。我们推荐甘肃能化基于以下三个方面：1）公司煤炭生产地处甘肃省靖远矿区、景泰矿区等，区域市场占有率较高。2）公司煤矿核增和电厂建设项目稳步推进，增长空间可期。3）公司加快产品结构调整和产业转型发展，形成煤、电、化产业一体化发展格局，抗周期波动能力增强。

我们预计公司2024-2026 年实现营业收入113.82 亿元、119.45 亿元、124.44亿元，归母净利润为19.95 亿元、21.65 亿元、24.05 亿元，EPS（摊薄）为0.37 元、0.40 元、0.45 元，以2024 年4 月15 日收盘价3.37 元/股对应PE为9.0x/8.3x/7.5x，首次覆盖给予公司“增持”评级。

风险提示：重点煤矿发生安全生产事故、下游需求不及预期、煤炭价格系统性下跌、安全环保政策趋严