环保投入不随经济增速下行而放缓

1）顶层设计支持环保加大投入，习总书记将污染防治攻坚战提升至三大攻坚战的第二位，环保方向不变，力度不减；2）财政支出证明环保投入力度不减，2019 年全国财政节能环保支出（全口径）7444 亿元，同比增长18.2%，2015-2018 年环保财政支出的决算/预算比例均在107%-120%，表明地方政府具备投入的主动性；3）专项债为环保带来增量资金支持，截至2020 年6 月16 日，明确投向环保方向的专项债合计约1622亿元，包括生态环保、水务、生活垃圾等，已达2019 年环保方向696 亿元的2.33 倍。

需要打消环保行业现金流差的刻板印象

1）风险最高的水环境治理方向，现金流已好转，2019 年3 月PPP 政策收紧使得风险下降，典型公司2019 年收现比已大幅好转，经营活动现金流同样好转；2）不可以偏概全，水环境治理PPP 方向仅是环保的一小部分，位于样本中的水（工程设备）子板块，2019 年该子板块仅占环保行业营收的17.7%，而占比更高的水务运营、固废处理等方向，其经营性现金流是持续良好的，且现金流相对较差的大气、节能等方向也有所改善，故现金流改善是行业性的。

环保重返增长态势，投融资数据显示具备续航力复盘历史，政策和融资是影响环保板块股价的主要因素，业绩兑现影响股价上行的持续性。当前的环保板块已具备上涨的基本因素：1）政策支持，规划落地，预期市场空间广阔；2）行业融资无障碍，2019 年筹资活动现金流净额达459 亿元，显著改善；3）业绩兑现，2019 年环保板块营收2,595 亿元，同比增10.7%；扣非归母净利润182.0 亿元，同比增18.2%；且2019 年投资净支出同比增27.2%，2020Q1 在疫情影响下仍实现投资净支出229 亿元，高于2018/2019 年同期；而2020Q1 筹资活动现金流净额达269 亿元，远高于2018/2019 年水平，利于业绩增长的续航。

投资策略：多个子行业兼具以上特点，具备价值投资机会1）垃圾焚烧：投产高峰期，行业天花板上移，补贴新政驱动地方政府推动开源工作，行业抢装逻辑依然存在，推荐瀚蓝环境、伟明环保、旺能环境等。2）环境修复：法律标准等出台提升行业规范性，2020 年预计行业订单回暖，关注高能环境。3）农林生物质：

环保属性凸显，具备刚需性，利于行业持续获得补贴；补贴政策的明晰，驱动抢装逻辑；推荐发展热电联产的长青集团。4）汽车尾气处理：国五升国六，带来800 亿元的尾气处理市场，蜂窝陶瓷载体预计2022 年柴油车方向增1.9 倍至36 亿元；同时存国产替代逻辑，推荐奥福环保、关注艾可蓝。5）环卫：深圳环卫一体化PPP 项目展现行业市场空间大、存集中度提升预期、项目周期变长等利好，外加增值税及社保优惠，关注盈峰环境、龙马环卫等。6）检测服务：行业处于成长期，具备消费属性，规模以上企业营收占比逐步提升，监管趋严强化行业壁垒，关注华测检测、广电计量等。

风险提示

1. 地方政府对中央政策的执行不到位，致使市场释放低于预期；2. 行业景气时，竞争加剧，存在价格战的风险；3. 企业在行业向好时，容易放松风控，形成管理风险。