本报告导读：

3Q24 电力业务量增价跌，成本增加拖累业绩；我们认为当前电价机制没有充分反映火电的支撑和调节价值，静待广东长协电价落地。

投资要点：

维持“增持”评级：考虑到电价下行以及减值压力，下调 2024~2026年EPS 至0.22/0.32/0.41 元（原0.35/0.49/0.62 元），参考可比公司估值，考虑到公司装机增量可观，给予2025 年18 倍PE 估值，下调目标价至5.76 元（原6.35 元），维持“增持”评级。

业绩低于预期。公司1~3Q24 营收425.2 亿元，同比-5.9%；归母净利润14.7 亿元，同比-15.0%。分季度看，3Q24 营收164.4 亿元，同比-2.4%；归母净利润5.6 亿元，同比-35.2%，业绩低于预期。

电力业务量增价跌，成本增加拖累业绩。公司3Q24 毛利24.0 亿元，同比-29.0%；毛利率14.6%，同比-5.5 ppts；净利润8.4 亿元，同比-33.3%。我们认为公司3Q24 业绩下滑主要由于：1）电力业务量增价跌：公司3Q24 上网电量332.4 亿千瓦时，同比+4.7%；其中煤电/气电/风电/光伏上网电量253.7/78.7/8.3/6.8 亿千瓦时，同比-1.5%/+31.5%/+9.2%/+470%。我们计算公司3Q24 含税平均上网电价0.521元/千瓦时，同比-8.4%。2）营业成本增加：公司3Q24 营业成本140.4亿元，同比+5.9 亿元（+4.4%）。

在建装机稳步推进，静待广东长协电价落地。公司在建装机稳步推进，项目储备丰富：1）截至3Q24 末，公司在建煤电/气电/风电/光伏项目装机容量8.0/2.7/0.6/4.0 GW（其中0.8 GW 气电装机已于2024年10 月投运），预计将于2025~2027 年陆续投运；2）截至3Q24 末，公司拟自建或收购的项目约2.0 GW。3Q24 公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金33.3 亿元，同比-35.2%；截至3Q24 末，公司在建工程255.3 亿元，同比-5.1%。公司火电业务占比仍处于高位：1~3Q24 火电上网电量831.2 亿千瓦时，占比93.4%。

据中电联《2024 年三季度全国电力供需形势分析预测报告》，迎峰度冬期间全国电力供需形势总体紧平衡，南方区域部分省级电网在用电高峰时段电力供需形势偏紧。我们认为当前的电价机制没有充分反映火电的支撑和调节价值，静待广东长协电价落地。

风险提示：煤炭价格上涨超预期，电价低于预期，装机进度不及预期，减值超预期等。