报告要点

行业整体增速放缓,能源政策驱动结构性成长

EIA 预测“十二五”期间我国年平均用电量增速为 8%,“十三五”期间这一增速将下滑至5%,即未来数年我国电力需求呈现中速增长趋势(平均增速可能将围绕5.5%波动)。中速增长的电力需求决定了电力行业难现整体性高增长,但展望未来,电力行业的结构性成长机会却有望长期存在。我国多元发展、保护环境的能源政策是驱动电力行业结构性成长的根本动力。多元发展即着力提升非化石能源所占比重,保护环境意味着在能源产业发展过程中要切实考虑环境的承载力;在上述背景下,我们看好:1 )西北省份煤电产业发展(煤炭资源丰富+ 当地电力需求叠加东部省份外输电需求);2 )西南省份水电产业发展(水资源丰富且尚未大规模开发)。除传统电源外,我们认为核电、风电等清洁能源和可再生能源发电行业已进入快速发展阶段。

非火电源盈利水平基本稳定,火电相对不确定

当下我国的上网电价是由价格主管部门核定,成本加成是核定上网电价的主要方法。由于存在巨大的信息成本,价格主管部门核定的上网电价难以真实的反映供需关系和生产成本,故使得电力产业的效率受到影响,为解决这一问题,在发电侧引入竞争成为不二选择。根据我国电力产业改革思路,未来火电上网电价将主要由供需形成,而可再生能源、清洁能源发电的上网电价将长期采用成本加成方式确定(以稳定的投资回报预期吸引更多投资)。若推进上网电价市场化改革,火电企业的盈利水平可能将产生分化。由于改革涉及面较广,火电上网电价市场化进程难以预测,未来数年若维持现行定价体系(标杆电价、煤电联动),我们预计火电行业的毛利率将在20%左右小幅波动。就2014年而言,我们预计火电行业整体的利用小时回落幅度在1%左右、上网电价可能下调0.5分钱、而平均煤价与2013 年持平,在此假设下,单台火电机组的净利润可能将较2013年回落9%。

投资建议:抓住增长空间与盈利水平两条主线

电力行业整体增速的放缓,在行业估值上已得到体现,未来或许有一些积极或消极因素使得行业估值发生变化,但这种变化难以预测,更难以把握。我们认为,未来数年利润增速较快的电力企业是我们重点关注的对象。以增长空间和盈利水平两条主线进行筛选,我们认为川投能源(水电装机容量持续增长)和天富热电(新疆地区用电量持续增长、且火电机组规模大幅提升)具有较大的投资价值。