投资摘要

关键结论与投资建议

已超配的建议坚定持有，若新催化剂出现（政策放“水”——松限、银行放“水”——降息）或在当前估值水平下（房地产证监会指数1750点附近）板块调整，低配的资金均可考虑加仓。 选股把握五条主线——①商业模式特殊、利用业务线协同效应获得与地方政府议价能力的华夏幸福、中南建设；②受益降息的高杠杆进攻品种：首开、苏宁环球；③销售好、业绩锁定性强的品种：中南、金地、招地、华侨城、万科、华夏幸福、荣盛发展；④区域概念或题材：招地、金科、世茂股份、广宇发展、宁波富达；⑤受益于土地市场复苏的品种：黑牡丹、云投。上述个股中招地、金地、华侨城、华夏幸福、中南或会表现得更强、更持续。

核心假设或逻辑

① 上半年政策和基本面的起点低，改善预期强，也易获得改善，下半年起点变高，博弈难度大。

② 上半年各方面利好均已在股价表现和机构大幅超配上充分反映，下半年板块若要领涨，需要更强催化剂，包括：政府对房价上涨容忍度提高、降息、松限、上市房企再融资开闸。

③ 经济越差，倒逼出新的、更强的催化剂的可能性越大，我们认为，下半年博弈的胜算仍较大。

与市场预期不同之处

市场多数认为下半年地产板块的超额收益源自于“基本面量升价不涨，且政策面、流动性比上半年更为宽松”；我们认为如果政策面、流动性比上半年更为宽松，房价势必出现明显上涨，若此，下半年地产板块的超额收益将自源于宏观经济进一步恶化所倒逼的“政府对房价上涨容忍度提升”。

股价变化的催化因素

①经济恶化使政府对“房价上涨”的容忍度提高；②地方财政吃紧倒逼出第一个放松限购的城市；③流动性进一步宽松：放松限贷、降息周期开启、放开房企直接融资、密集降准等。

核心假设或逻辑的主要风险

政府对经济下行、土地出让金下降有充分预期导致“倒逼政策松动”难度加大； 为防范房价反弹、调控前功尽弃，会否 “定向宽松”和“定向不宽松”？